2024年农林牧渔行业专题研究：首款国产猫三联产品发布，猪周期渐明朗

周观点

周专题：首款国产猫三联疫苗产品发布，行业格局或重塑

事件：瑞普生物于 2024 年 1 月 8 日召开国产猫三联疫苗“瑞喵舒”上市发布会，在会上瑞 普生物轮值总裁徐雷、蓝瑞生物负责人张成等就“瑞喵舒”发展历程、产品特性、销售策 略、营销玩法、未来发展展望等进行深入分析。 多家公司“猫三联”产品通过农村农业部应急评价，“瑞喵舒”或将成为首款上市产品。近 期，国产猫三联疫苗消息不断。据农村农业部公告，截至 2024 年 1 月 3 日，国内共有 7 款猫三联产品通过应急评价。其中瑞普生物行动迅速，于 2013 年立项、2023 年 8 月通过 农村农业部的应急评价，“10 年磨一剑”，不仅为首批通过农村农业部应急评价的三家公司 之一，还于 2024 年 1 月 8 日率先开展国内首款猫三联疫苗“瑞喵舒”的上市发布会。公司 表示，预计 1 月中旬左右拿到临时兽药产品批准文号，争取 1 月成功上线“瑞喵舒”新品， 预计 2024 年成功上市后有望为公司贡献大几千万的营收规模。

“瑞喵舒”产品质量过硬，在毒株匹配、抗原含量、疫苗纯度等方面均表现不俗。我国的 “猫三联”疫苗过去一直处于进口垄断状态，市场以硕腾旗下的妙三多疫苗为主。而专家 指出，当前疫苗对猫杯状病毒病和猫疱疹病毒病保护效果并不理想，研究表明接种疫苗和 未接种疫苗的猫咪 FCV（猫杯状病毒）与 FHV-1（猫疱疹病毒）的输出率无显著差异。尽 管疫苗已经在幼猫中普遍使用，但仍不能防止二者感染或带病毒传播，两种病毒仍在猫群 中广泛流行。瑞普生物从毒株匹配、抗原含量、疫苗纯度等方面入手，打造符合中国宠宝 体质的猫三联疫苗。公司表示：1）病毒变异是一种常态，当病毒发生变异后，原有疫苗的 保效果就会降低甚至无任何保护作用。目前国内市场缺乏与国内毒株同源度高且免疫效果 好的疫苗产品。瑞普从全国收集 6125 份病料，利用分子生物学等方法，优选流行毒株，更 适合 21 世纪猫咪。2）疫苗内的抗原含量越高，保护效果越好，瑞喵舒三种抗原含量是其 他公司的 10 倍左右，疫苗对宠宝的保护时间更长。3）瑞普采用四重纯化工艺，杂蛋白去 除率高达 99%。且公司在 300 多家城市，1000 多家宠物医院、猫舍、救助站等对 10000 多只猫咪开展临床试验，无一例过敏等不良反应出现。“瑞喵舒”产品质量表现不俗，或更 符合中国猫咪体质，

产品力为基，渠道力做乘法，瑞普提前铺设营销渠道，锁定中大型经销商。瑞普生物“瑞 喵舒”产品力强，在此基础上公司提前铺设营销渠道，制定营销打法。一方面，瑞普同步 推出了一些经销商激励政策，比如通过共创共赢基金项目提前锁定中大型经销商；另一方 面瑞普统一价格，并保证经销商及医院均有较好毛利率空间。此外，瑞普生物为抢占营销 先机、提出了“十天战役”，强调在短期内迅速提高“瑞喵舒”铺市率。 锚定宠物新兴市场陆续推新，与申基生物合作研发猫四联 mRNA 疫苗。伴随我国宠物行业 的不断成熟，宠物健康问题也备受专注。瑞普生物高度重视宠物板块布局，提前布局新药 研发生产，2024 年除猫三联疫苗上市以外，三方驱虫药（超比欣）也有望问世。此外，瑞 普生物与申基生物签订《猫 HCPC 四联 mRNA 疫苗合作开发协议》，共同研究开发猫鼻气 管炎、杯状病毒病、泛白细胞减少症、猫衣原体四联 mRNA 疫苗产品。

行业格局或将重塑，关注猫三联疫苗后续推进进展。我们基本维持此前的预测，考虑到国 产疫苗或以低价优势抢占市场并带动猫三联注射接种率提高，同时考虑到养宠数量或持续 增长，我们预计 2026 年国内猫三联疫苗的接种率或可达 60%，对应市场规模 51.4 亿元， 相比于 2023 年扩容 1.63 倍，其中接种率的提高贡献 13%的增长空间、养猫数量的增加贡 献 53%的增长空间。展望未来，我们认为国内首款猫三联产品“瑞喵舒”的推出或可为行 业打破进口垄断提供一针强心剂，国产猫三联产品有望凭借自身优质产品力及渠道力实现 国产替代、行业格局有望重塑。此外，猫三联疫苗市场广阔，宠物板块也或将成为动保公 司第二增长曲线。瑞普生物设立蓝瑞生物来独立运营宠物板块，未来有望充分发挥中瑞供 应链及瑞派宠物医院的优势，充分提升公司在宠物疫苗、驱虫药等板块的市占率水平。

周专题：周期趋势逐渐明朗，积极布局养殖板块

近期板块面临多重催化，积极布局养殖板块。1）猪价持续旺季不旺。从 2006 年以来的猪 价表现来看，12 月和 1 月的猪价有 60%-80%的概率上涨，但近期猪价表现持续疲弱，2023 年 12 月、2024 年 1 月至今生猪均价则分别环比下跌了 3.5%和 3.0%。截至 1 月 12 日，全 国生猪均价仅 13.39 元/公斤，部分地区生猪价格已跌至 13 元/公斤以下，创 2023 年以来的 新低、且低于行业现金成本水平。2）部分猪企的养殖成本受疫病等因素扰动而短期抬升， 如牧原养殖完全成本在 12 月上升至 15.3 元/公斤、其 9/10/11 月分别为 14.7/14.9/14.9 元/ 公斤。阶段性现金流压力加剧，去产能趋势确定性加强。3）调研显示，部分低成本集团场 也开始去产能，验证了我们的前期观点——去产能主体会由散户扩散到部分规模猪企。4） 12 月母猪去化数据可观。我们认为，当前板块投资核心关注应回归到真实的猪价数据和周 期本质（现金流），我们判断未来 2-3 个季度能繁母猪有望持续去化。周期趋势逐渐明朗， 板块估值仍处历史低位，建议积极布局。

生猪养殖：产能去化趋势加深，积极布局养殖板块

价格及盈利：上周（2024 年 1 月 8 日~12 日）猪价持续下跌。根据博亚和讯数据，上周生 猪均价 13.65 元/公斤、周环比下跌 3.13%，我们分析价格下跌或主要系供给充足背景下， 节后需求走弱导致。目前猪价仍低于行业成本价，据博亚和讯，截至 2024 年 1 月 12 日， 自繁自养生猪养殖利润为-269 元/头，外购仔猪养殖利润为-233 元/头。

11 月母猪存栏加速去化，去化主体或已逐步扩散至规模场。截至目前，农业农村部&国统 局、畜牧业协会、涌益咨询、我的钢铁网、博亚和讯、卓创资讯均已发布各自监测口径的 11 月能繁母猪存栏数据。11 月农业农村部&国统局、畜牧业协会、涌益咨询、我的钢铁网、 博亚和讯、卓创资讯监测口径能繁存栏环比分别-1.2%、-2%/-1.57%/-1.92%/-2.82%/-1.48%、 较 10 月环比降幅分别扩大了 0.49/1.06/0.72/1.48/1.42/1.22 pct，其中我的钢铁网监测口径 规模场存栏环比-1.92%、降幅扩大了 1.57 pct。我们认为，产能加速去化、尤其规模场去 化或明显加速，养殖行业尤其部分成本劣势的规模场现金流压力加剧或是主要驱动，局部 疫病抬头或是催化剂。

短期猪价或继续承压，产能去化有望带动 2024 年猪价反转。1）短期：考虑到 23 年上半 年母猪存栏数量降幅偏小、前三季度新生仔猪数整体呈现逐月增加的趋势，同时参考上市 公司出栏数据、及行业冻肉库存数据，我们预计未来 1-2 个季度生猪供给压力仍然偏大。 综合参考涌益咨询调研反馈 2023 年腌腊消费或有较为明显的减少、以及 2023 年国庆前旺 季的猪价表现，我们估计年前的猪价反弹高度或有限、行业或仍将继续亏损。2）中长期： 根据国家统计局&农业农村部数据，2023 年以来能繁母猪持续去化、且下半年以来去化有 加速趋势，1~11 月累计去化 5.25%。我们认为，养殖行业尤其部分成本劣势的规模场现金 流压力加剧，或驱动母猪产能去化趋势有望加深，母猪存栏降幅扩大之外，母猪去化主体 或由散户进一步扩散至成本劣势的规模猪场。

种植：转基因品审正式落地，受益市场验证与政策催化

事件：12 月 7 日，农业农村部发布第 732 号文，正式下发转基因品种审定证书，包括 37 个玉米品种和 14 个大豆品种。 获批品种与初审名单一致，后续相关种企有望启动新一季转基因种子的销售与扩繁制种， 板块受益于行业扩容、壁垒提升、格局优化等多重利好。相关龙头种企及性状企业收入有 望增长，建议关注市场验证对板块的催化。从品种名单来看，转基因玉米性状端大北农、 杭州瑞丰数量占优，种子端隆平高科居前。具体而言： 1) 37 个转基因玉米品种中：性状端大北农、杭州瑞丰（隆平高科持股 23.2%）、中国农 大、先正达分别获批 22、9、4、2 个，种子端隆平高科（通过联创种业、河北巡天、 湖北惠民）、先正达、大北农（通过北京丰度、云南大天）、登海种业、丰乐种业（通 过四川同路）分别获批 8、4、3、2、1 个； 2) 14 个转基因大豆品种中：性状端中国农科院、大北农分别获批 9、5 个，种子端均用 于公司自有种子。

种业拐点滞后粮价，高景气有望持续。以每年 Q4 至次年 Q3 为一个业务年度进行统计， 2020/21 年度起，在低库存、高油价、地缘政治等因素导致国内外粮价上涨、种粮收益改善 的背景下，种子行业景气度明显持续复苏。2022/23 年度，8 家种子上市公司的营业收入合 计达 197.97 亿元，同比增长 19%；归母净利合计达 0.77 亿元，同比-81%，主要系隆平高 科受到计提减值、摊销员工激励等短期因素影响，若剔除隆平高科，剩余 7 家种企归母净 利合计达 7.86 亿元，同比+5%、增幅小于收入增速或主要系制种成本上升等因素影响。近 期粮价呈反弹态势。截至 1 月 12 日，玉米价格约 2521 元/吨、小麦价格约 2843 元/吨。一 般而言，粮食价格上涨/下跌通常会影响农民在下一个种植季的种植行为，因此种子价格和 销量的变化一般滞后于粮价，我们预计 2023/24 年度种业高景气仍有望持续。从价格来看， 假设 2022 年是本轮玉米价格周期的顶点年份，我们预计玉米种子或在 2023 年至 2024 年 仍有望继续涨价；从种植面积来看，播种面积变化弹性相对较小，如无重大政策变化或异 常天气，我们预计粮价回落可能带来的 2024 年播种面积变化降幅或较小。

肉禽养殖：产能收缩或逐步兑现，关注食品化布局

节后需求走弱，白鸡价格下跌。上周白羽鸡均价约 8.05 元/公斤、周环比上涨 3.47%，价格 小幅上涨或主要系经销端备货拉动带来。上周鸡苗陆续恢复报价，白羽鸡苗均价约 2.13 元 /羽、周环比上涨 69%，价格上涨一方面系停孵期前毛鸡养殖持续亏损、养殖端补栏年前最 后一批鸡的热情不高，空棚率比较高，停孵期后毛鸡养殖价格小幅上涨带动养户补栏热情 带动；另一方面系目前仍有部分企业尚未结束停孵期，鸡苗出现了阶段性的供需不匹配导 致。根据畜牧业协会监测数据，截至 12 月 24 日，全国在产父母代种鸡存栏约 2043 万套， 同比增加 3.22%、环比+0.48%。2022 年国内白羽鸡祖代更新量同比减少 23%，我们预计 2024 年白羽鸡肉供需或现缺口，有望带动肉鸡养殖产业链盈利好转。

关注鸡企食品化布局，推荐圣农发展。从美国白羽肉鸡产业发展历史来看，食品化转型或 是白羽肉鸡产业未来发展方向。在国内餐饮企业人工及店面租金上涨压力大、餐饮连锁化 持续推进、外卖市场迅速发展背景下，餐饮企业对于降本增效、食材标准化等方面的需求 日趋强烈。同时，我国家庭结构日渐小型化、宅家文化和懒人经济的不断发展，也催生了 居民对于预制菜的需求。B 端、C 端共同催化下，食品深加工乃大势所趋。顺应大势，白 鸡行业近几年出现了明显的产业链延伸趋势，由屠宰加工生肉向深加工调理品/熟食延伸。

动物疫苗：关注非瘟疫苗商业化，先发布局企业有望享受红利

后周期属性影响，23H2 动保景气或存变数。由于动保产品销售受下游养殖盈利和养殖量影 响较大，动保行业景气度和养殖利润呈现出明显的后周期相关性。以季度数据来看：1） 2014Q2 自繁自养生猪养殖利润见底，动保企业收入和盈利增速均在 7 个季度后见底； 2018Q2 自繁自养生猪养殖利润见底，动保企业收入和盈利增速分别在 3 个和 6 个季度后见 底。2011Q3、2016Q2、2020Q1 自繁自养生猪养殖利润见顶，动保企业收入增速在当期或 是滞后 1~2 个季度见顶、盈利增速在 1~3 个季度后见顶。2）当养殖出现亏损时，动保板 块的当期或下期盈利同比增速容易出现收窄甚至转负的情况。而在猪周期的最后一次探底 结束后的 3~4 个季度，动保板块的盈利同比增速常表现不佳。例如，2014Q4 至 2015Q1 为当时猪周期的第三个/最后一个探底期，自繁自养生猪连续两个季度出现亏损，而动保板 块的盈利同比增速在 2015Q1 收窄至 15%、在 2015Q2、2015Q4 和 2016Q1 均仅有个位 数增长/下滑、自 2016Q2 起才进入持续高增阶段；2019Q1 为当时猪周期的第二个/最后一 个探底期，动保板块的当期盈利增速为同比下滑 39%、并在接下来的 3 个季度持续同比下 滑。考虑到 2023Q1 至今是本轮猪周期的第三个探底期、当期动保板块的盈利同比增长 30% （较 22Q1 略下滑 2.4pct）、和 2014/15 年度较为类似，我们预计 2023H2 动保板块盈利仍 有望维持同比增长趋势、但增速仍存变数。

关注非瘟疫苗商业化。国内非洲猪瘟疫苗研发工作持续推进，技术路线以亚单位、活载体 为主。截至目前，兰研所、中科院等单位的非洲猪瘟疫苗已向农业农村部提交了兽药应急 评价申请，相关评审工作正在积极推进。根据农业农村部《兽药注册评审工作程序》，经评 价建议可应急使用的，农业农村部畜牧兽医局根据评审中心评价意见提出评审意见，报分 管部领导批准后发布技术标准文件。有关兽药生产企业按《兽药产品批准文号管理办法》 规定申请临时兽药产品批准文号。我们预计后续若不需做大规模临床试验，非瘟疫苗最快 有望于 2024 年中实现生产销售。

猪苗市场或明显扩容，先发布局企业有望享受红利。若应急评价顺利，国内非洲猪瘟疫苗 最快有望于 2024 年中生产销售。国内目前（2021 年数据，兽药协会口径）猪苗市场空间 约 82 亿元。如果按照全国每年出栏约 7 亿头生猪（国家统计局数据）测算，假设乐观、中 性、悲观情况下，非洲猪瘟疫苗渗透率分别为 70%、50%、30%，每头份疫苗出厂价分别 为 25、15、10 元，免疫次数为两次，则在中性预测下，非瘟疫苗市场空间可达 105 亿元。 如果按照猪用疫苗通常净利率在 20%~40%测算，非瘟疫苗行业净利润总额约 8.4~98 亿元， 中性预测下约 32 亿元。若兰研所、中科院的非瘟亚单位疫苗应急评价进展顺利，国内非瘟 疫苗有望最快于 2023 年底实现生产销售，带来猪苗市场的明显扩容。

饲料：24 年海大集团饲料销量有望同比双位数增长

海大集团：主业量利齐增，24 年饲料销量有望同比双位数增长。公司 23 年前三季度实现 饲料外销量 1600 万吨，同比增长约 10%，其中禽料增速 10%-15%；猪料同比增长 20%； 水产料基本持平，其中普水料同比下滑超 10%，特水料中虾蟹料增长 10%-15%，高档膨化 鱼料增长 15%。展望 24 年，我们预计：1）量：23 年以来的低迷鱼价一方面压制了水产料 行业的景气度，另一方面也导致水产养殖投苗量下降，普水鱼及特水鱼中的生鱼供给收缩 严重、有望带动 2024 年鱼价触底反转。公司作为水产料龙头企业，有望在低基数效应及 24 年水产料销售景气上行的带动下实现水产料销售的同比增长。海大集团预估其 24 年公 司禽料销量、饲料销量或都保持双位数的同比增速。2）价：公司拟通过套期保值等方式对 与玉米、豆粕等商品期货价格进行管控；水产料或将持续受益于低鱼粉配方优势及高价值 特水料占比提升等，实现单吨利润的稳步提升。我们预计公司 24 年饲料单吨净利或微增、 约 5-10 元。

海大集团在饲料行业的竞争优势凸显，我们预计其市占率持续提升的趋势有望持续。1）低 迷猪价或加剧饲料行业的竞争，部分大型饲企或受累于其养殖业务、而中小饲企多已在退 出边缘。由于养殖业务“包袱”较轻，公司有望在行业洗牌中维持高速增长。2）公司仍在 努力实现 4000 万吨的中长期饲料销售目标，今年或在管理优化、产能利用率提升、采购和 技术优势的放大等方面进行更多内部拓潜，以期在实现销量增长的同时维持吨利润高位运 行。3）公司预计豆粕等植物蛋白价格或下行、而鱼粉等动物蛋白或高价运行，而公司的饲 料配方对鱼粉依赖度较低，预计鱼粉等的高价运行有利于提升其竞争优势。

饲企龙头优势有望再放大，推荐海大集团。近年来，饲料行业的龙头集中度持续提升。在 下游养殖产能变迁、环保压力、原料成本压力下，中小饲料企业不断被淘汰。而海大集团 等龙头饲料企业凭借研发、营销、生产、服务等多方位的优势实现了市占率的持续提升。 考虑到经营策略的调整或带动海大的销量重归高增通道、并进一步带动成本端的改善，我 们预计海大集团的龙头优势有望再放大，盈利弹性释放可期。

宠物：2023 年 11 月宠食出口金额及出口量双双同比高增

2023 年 11 月宠食出口金额及出口量双双同比高增，头部宠企 23Q4 业绩有望改善。2023 年 11 月美元及人民币口径下我国宠食出口额同比+28.0%/+29.6%、较 10 月同比增幅分别 扩大了 13.3pct/10.9pct。其中出口量同比+41.4%、较 10 月同比增幅扩大了 26.8pct，美元 口径下出口单价同比-9.5%。经分析，我们推测低基数叠加圣诞月来临前的企业备货或为主 因。我国宠食出口自 9 月起景气回升、现已连续三个月维持同比高增，头部公司与行业大 盘同频共振，Q4 业绩或有一定改善。1）中宠股份出口订单 4 月已基本恢复、5、6 月份已 实现正增长。公司 23Q3 出口业务营业收入增速或超 10%。2）佩蒂股份 23Q3 海外业务收 入同比下降约 20%，同比降幅较前两季度均明显收窄，我们预计公司出口业务收入或于 23Q4 实现同比转正。全年来看，受 1-8 月海外客户去库影响，我国宠食出口额及出口量同 比仍有一定承压。2023 年 1-11 月美元口径下我国宠食出口额同比-3.2%，出口量同比-3.0%。 中长期来看，国内宠物行业欣欣向荣、国产替代趋势持续加深，头部宠企或可借助产品差 异化等实现市占率的稳步提升。建议关注国内宠食龙头乖宝宠物、海外/国内双双向好的中 宠股份及佩蒂股份。

国内宠物市场蓬勃发展，国产替代加深利好龙头。我国宠物行业现处蓬勃发展期，据宠物 白皮书数据，2010 年至 2023 年我国宠物行业市场规模 CAGR 高达 26%。我们预计 2024E 我国宠物市场规模可达 3321 亿，约为 2022 年的 1.2 倍。现阶段宠食赛道内呈海外品牌市 占率下降，国产品牌迅速崛起趋势。但国产宠牌崛起过程中也面临“增收不增利”等问题， 我们认为稳定的供应链及深厚的研发实力或为突围核心要义。

主要农产品价格

生猪养殖

上周全国生猪均价约 13.65 元/公斤，周环比下降 3.13%；全国仔猪均价约 21.69 元/公斤， 周环比下降 0.9%。

粮食价格

玉米：上周玉米现货均价约 2521 元/吨，周环比下降 1.33%；进口玉米完税价约 2146 元/ 吨，周环比下降 1.53%。 小麦：上周小麦现货价约 2843 元/吨，周环比上涨 0.08%；小麦国际现货价未更新。 大豆：上周大豆现货价约 4884 元/吨，周环比下降 0.30%；国际大豆现货价未更新。 豆粕：上周豆粕现货价约 3769 元/吨，周环比下降 3.42%；豆粕（进口豆）山东现货价约 3776 元/吨，周环比下降 2.18%。

肉禽养殖

上周父母代种鸡养殖利润约-0.57 元/公斤，周环比上涨 60%；毛鸡养殖利润约-1.19 元/公斤， 周环比上涨 45%。

糖价

上周国内糖价约 6431 元/公斤，周环比下降 0.00%；国际糖价未更新。

水产养殖

上周海参均价约 180 元/公斤，周环比持平；鲍鱼均价约 100 元/公斤，周环比持平；扇贝均价 约 10.0 元/公斤，周环比持平；草鱼均价 18.0 元/公斤，周环比持平；鲤鱼均价约 18.0 元/公斤， 周环比持平；鲫鱼均价约 26.0 元/公斤，周环比持平。

水果、蔬菜

水果：上周苹果批发价约 7.83 元/公斤，周环比下降 1.39%；香梨批发价约 9.51 元/公斤， 周环比上涨 0.53%。 蔬菜：上周中国寿光菌菇类蔬菜价格指数约 163，周环比下降 0.58%；中国寿光叶菜类蔬 菜价格指数约 157，周环比上涨 10.67%。

编辑：火腿肠