2024年携程集团研究报告：穿越周期的OTA领导者

携程概览：穿越周期的 OTA 先行者和领导者

全球领先的一站式在线旅行服务 OTA 平台。携程的业务为向消费者提供一站式旅行服务， 包含住宿预订、交通票务预订、旅游度假预订，及 2B 端商旅管理服务等，服务范围覆盖旅行 前、中、后、及目的地服务等全链条。例如，旅行前的各类保险、签证、金融服务，旅行中 的客服服务，目的地餐厅、汽车租赁等。经过 20 多年的发展，携程沉淀了较为稳固的业务壁 垒，体现在：1）用户侧：中高端消费力人群用户心智稳固；2）供给侧：航司、酒店供给资 源丰富。截止 2022 年底，平台提供超 110 万种全球住宿服务，合作航司超 510 家，生态合 作伙伴超 7 万个。

住宿预订及交通票务收入占比约 80%。从收入结构看，交通票务及住宿预订为公司业务基本 盘，合计收入占比稳定在 80%左右，其中交通票务收入占比呈略下降趋势，住宿预订收入占 比呈略提升趋势。旅游度假、商旅管理、及其他业务（主要为广告、金融服务）合计占比约 20%。2019 年，全年收入 357 亿元，其中交通票务/住宿预订为 140 亿元/135 亿元，同比增 8%/17%，2020 年/2021 年/2022 年收入为 2019 年的 51%/56%/56%。

携程通过品牌矩阵实现差异化人群及市场覆盖

携程旗下运营的主品牌包括，中国大陆：

1）携程旅行：综合性预订平台，全场景月活跃用 户 1.5 亿（2023 年 9 月，QuestMobile）；2）去哪儿：一站式旅行平台，主要覆盖学生、年 轻用户群体，全场景月活用户 5,600 万。国际：3）天巡（Skyscanner）：全球领先旅行信 息搜索网站，携程于 2016 年收购，2019 年月活用户突破 1 亿，用户以欧洲旅客为主；4） Trip.com：国际综合 OTA 平台，用户主要在亚太、美国。 1) 携程旅行：业务主站，综合性旅行预订平台，覆盖酒店预订、机票预订、旅游度假、商 旅管理及旅游资讯等。

2) 去哪儿：作为中国领先的一站式旅行平台，去哪儿可实时搜索约 9,000 家旅游代理商网 站，覆盖全球范围内超过 68 万条国内及国际航线，与国内外超过 100 家航空公司进行 了深度合作。除此之外，平台的搜索预订还覆盖了全球范围内超过 200 余万家酒店、120 万余条度假线路、2 万余个目的地门票、玩乐。截至目前，去哪儿累计用户量近 6 亿， App 累积下载量超过 60 亿，2019 年 GMV 为 1,600 亿元。

3) Trip.com: 携程旗下专注国际市场的 OTA 平台，也是国内唯一开展入境游业务 OTA 平 台。Trip.com 在 27 个国家/地区提供 21 种语言服务，在海外 9 个国际设有当地办公司， 外籍会员超 2,500 万。Trip.com 覆盖超 200 万条独立航线，连接全球 5,000 多个城市。 Trip.com 在爱丁堡、东京和首尔等地设有呼叫中心，为全球旅客提供 7/24 小时英文客 服服务。

4) Skyscanner（天巡）: 机票、酒店与租车旅游搜索比价服务平台。Skyscanner 于 2003 年在英国成立，早期业务为航班信息搜索及比价服务平台，2009 年实现全球运营，2013 年业务从航班预订拓展至租车服务，2014 年进一步拓展至酒店预订业务。2016 年，携 程以 14 亿欧元完成对 Skyscanner 的 100%股权收购，2019 年，Skyscanner MAU 突 破 1 亿。目前，天巡平台合作伙伴超 1,200 个，提供超 30 种语言服务，提供超 1000 家 航空公司的百万条航线，以及汽车租赁、酒店的即时在线比较服务，用户平均每日价格 搜索量超 80 亿次。

平台交易额连续三年全球第一

携程 2018 年-2020 年 GMV 体量为全球第一。公司在过去二十多年维持为国内成交额（GMV） 及收入规模最大的在线旅行平台，2018 年，携程实现 GMV 为 7,520 亿元（1,050 亿美元）， 超越 Booking 和 Expedia 成为 GMV 口径全球规模最大的在线旅游平台。2019 年，携程 GMV 同比增 19%，对比 Booking/Expedia 增 4%/8%，携程维持领先优势。2020 年，受出行限制 影响，全球旅游行业受到冲击，携程 GMV 降幅为 54%，仍优于 Booking、Expedia 63%、 66%的降幅，反应业务韧性，2018-2020 年期间维持全球 GMV 第一。2022 年，全球各市场 的旅行限制政策放开节奏不一，海外更先恢复，携程的交易额略低于 Booking 及 Expedia， 但不改变公司业务规模世界领先的水平。

携程收入为全球 OTA 第三。从收入角度看，2019 年，携程收入为 51 亿美元，对比 Booking 为 151 美元、Expedia 为 121 亿美元，携程仅为 Booking、Expedia 的 34%、42%，收入的 差距主要来自整体变现率的差异。2019 年，携程整体变现率为 4.1%，对比 Booking、Expedia 同期为 15.6%、11.2%，主要反映业务模式（自营/代理/批发）、酒店及机票佣金率差异、增 值服务占比差异等。

全球化战略

海外投资拓展市场。携程的全球化布局早期通过海外 OTA 战略合作、不同市场 OTA 及在线 旅行服务商的投资，实现快速市场拓展及资源积累。2015-2019 年间，携程投资 Travelfusion （英国）、MakeMyTrip（印度最大 OTA）、Skyscanner（英国机票搜索预订搜索平台）、 Trip.com（美国社交旅游网站）。具体情况为：

1) 2014 年 8 年，与美国 OTA 平台 Priceline 战略合作，Priceline 以 5 亿美元投资携程， 持股比例增至 10%，双方在酒店资源共享、用户服务上达成协同共享，Priceline 向携程 开放其全球超过 50 万家酒店资源，携程向 Priceline 开放大中华区的超 10 万家酒店资 源。 2) 2015 年 1 月，携程以 7.21 亿元（7,560 万英镑）收购 Travelfusion 70%的股权， Travelfusion 是英国低成本航空整合分销平台及对接技术提供商，为 OTA、分销商等提 供国际机票搜索和预订服务。 3) 2016 年，携程加速全球化脚步。1 月，携程战略入股印度最 OTA 平台 MakeMyTrip，交 易对价 1.8 亿美元。10 月，与美国三大华人地接社纵横、海鸥、途风达成战略合作。11 月，收购英国旅行搜索平台天巡（Skyscanner），交易对价超 120 亿元。 4) 2017 年 11 月，携程以近 1 亿美元收购美国互联网旅游服务公司 Gogobot，Gogobot 旗 下拥社交旅游网站 Trip.com。超过 6000 万人使用 Trip.com 来规划他们的旅行，在美国 市场颇有影响力。Trip 的技术将被整合到携程旗下天巡网。 5) 2019 年 8 月，携程通过与 Nasper 的股权置换交易，成为 MakeMyTrip 的最大股东，持 股比例增至 49%，拓展印度、南亚等地区业务。 6) 2021 年 12 月，携程收购荷兰最大 OTA 平台 Travix。Travix 业务遍及澳大利亚、德国、印 度等 39 个国家和地区。

2019 年出境游/国际业务收入占比 25%/15%。携程在 2019 年 2 季度首次披露国际业务收入 占比，出境+纯国际业务的收入占比合计超 35%；从 2019 年全年看，出境游、海外纯国际业 务收入占比 25%、15%。2019 年 10 月，携程在 20 周年庆典上正式发布 G2 战略：Great Quality（高品质）+Globalization（全球化）。2020 年 10 月，提出“深耕国内，心怀全球” 的战略，国际业务持续拓展供应链能力。

2023 年国际业务恢复强劲。据携程 CEO 孙洁在 2023 年全球合作伙伴峰会上披露，2023 年上 半年，海外酒店预订量恢复至 2019 年的 40%，跟团游 GMV 较 2019 年同期增 100%，Trip.com 机票预订量同比增 100%（其中欧盟预订量同比增 7 倍）。Trip.com 与新加坡、韩国、日本旅 游局达成合作，在旅游产品、数字营销等方面深度合作。

2023 年业绩强劲复苏

2023 年业绩强劲复苏。1 季度起，携程业绩强劲复苏，从经营数据角度看，1-3 季度，国内 酒店预订量同比增 100%/170%/90%，1 季度国内酒店预订量超 2019 年同期，2/3 季度在暑 期旺季的带动下较 2019 年同期增 60%/70%。出境游酒店及机票预订较 2019 年的复苏从 1 季度的 40%提升至 3 季度的 80%，表现好于出境游大盘。从收入角度看，1-3 季度，携程总 收入较 2019 年增 13%/29%/31%，利润率也恢复至常态化运营水平。

与其他 OTA 平台的关联

携程作为中国 OTA 先行者和领导者，通过投资、产品分销等方式与其他国内 OTA 平台存在 较为紧密的关联，主要包括： 同程旅行：携程在 2014 年先后投资同程网络及艺龙，2015 年 5 月，携程从 Expedia 等处收 购了艺龙近 38%的股权，随后参与艺龙的私有化交易，交易完成后，成为艺龙第一大股东， 持股比例为 37.6%。2018 年，同程网络与艺龙合并为同程艺龙，携程成为同程艺龙的第二大 股东，当前仍为公司第二大股东，持股比例 20.6%，对比第一大股东腾讯持股 21.1%。携程 与同程旅行有着紧密的战略合作关系，同程旅行在下沉市场分销携程产品，2022 年，同程旅 行约 60%-70%住宿库存来自携程。

去哪儿：2015 年 10 月，携程与百度换股，百度将持有的去哪儿股份置换为携程增发的普通 股股份，携程获去哪儿约 45%的投票权。2015 年 12 月，携程通过增发新股收购去哪儿剩余 股份，自 2012 年 12 月 31 日开始并表。2019 年，去哪儿平台 GMV 为 1,600 亿元，占携程 合并口径 GMV 的 18%。 途牛：2014 年至 2015 年，携程向途牛投资合计 5,000 万美元，持股比例 4%。2019 年/2020 年携程支付给途牛的佣金为 6,570 万元/1,690 万元，占途牛总收入的 2.9%/3.8%。 携程与海外 OTA 存在战略合作关系。2014 年 8 月，Priceline（Booking 前身）通过购买 5 亿美元可转债投资携程，双方达成战略合作关系，互补部分海外酒店资源，Booking 的供给 优势在欧美，携程的优势在亚太地区，双方存在资源优势互补。2022 年，携程商旅与 Booking 达成战略合作，双方达成海外酒店直连，为商旅客户提供百万量级酒店服务。

用户侧：中高客群用户心智稳固

用户结构：高线城市、中高消费力群体占比高。据携程披露数据，携程用户中，一线及新一 线用户占比 44%，高线城市基本盘稳固。在平台的年消费在 2 万元以上的白金会员超 1,200 万，年消费在 6 万元以上的钻石会员超 600 万。反映中高消费力客群的心智较为稳固，是差 异化优势所在，主要受益于平台丰富的供给资源。

持续精细化运营会员营销体系。携程注册会员超 3 亿人，2020 年 9 月推出黑钻会员，年均 订单超过 100 万单。在 2020 年 10 月至 2021 年 10 月，携程会员总数同比增 28%，高等级 会员数实现双位数增长。其中，铂金及以上会员数增长 35%、订单量增超 40%。2021 年 4 月、8 月，携程先后推出金钻、白银会员，进一步细化会员权益。2023 年，黑钻会员数增 172%。除会员体系外，携程联合酒店、品牌商推出联合会员计划，助力用户规模扩张及成交 额增长。主要包括： 1) 优享会：2018 年，携程联合酒店集团资源，推出酒店增值服务“优享会”，为用户提供 酒店预订折扣、及延迟退房、免费早餐、免费房型、迎宾水果/饮品等服务。目前，黄金、 铂金会员优享会酒店预订 9 折起，钻石（含金钻、黑钻）会员 85 折起。公司在 2022 年 2 季度财报中披露，优享会会员规模超 3,000 万，累计覆盖酒店超 24 万家，有效助力 酒店获客及交易额增长。 2) 品牌联名卡：联合航空公司、餐饮品牌等推出联名卡，目前覆盖 8 家航空公司（华夏航 空、东方航空、深圳航空、厦门航空、海南航空、吉祥航空、云南航空、日本航空）， 万达电影、汉堡王、比斯特等。

住宿预订：高星酒店预订贡献主要收入

携程在酒店的业务壁垒体现在：1）供给侧：住宿种类多元、覆盖全星级酒店，受益于与酒店 集团的在分销、会员权益等方面的深度合作。据官网数据，携程在全球可预订酒店超 120 万 家，供应商超 3,000 家，覆盖全球 200 多个国际和地区，覆盖酒店、民宿、公寓、公寓酒店、 汽车旅馆、度假村、招待所等全品类住宿形态。2）用户服务：携程每年为 5,000 万用户预订 酒店，年间夜量超 3 亿，月间夜量近 3,000 万。用户可通过筛选快速查找并排序特定目的地 住宿服务，筛选指标包括价格范围、星级等级、位置、品牌、酒店设施等，同时也包含评论、 评分、推荐及旅行指南等指标，平台沉淀的用户真实评价对消费者决策具有重大作用。

酒店合作模式以保留房模式为主。携程同酒店的客房预订合作模式有两类：1）保留房模式： 酒店向携程保证每日特定数量的可预订客房，用户在携程下单后，携程可直接确认订单，而 无需先向酒店确认客房供应情况；2）实时预订房模式：用户下单后，订单确认需根据酒店客 房实时供应情况而定。目前两种模式中，保留房模式占比更高，是主要合作模式，得益于携 程同酒店的多年合作深化。 通过 eBooking 系统直连。eBooking 是携程酒店管理后台管理系统，酒店商家可进行酒店 信息维护、订单管理、库存管理、促销/营销活动、数据分析、收益管理、结算管理等功能。 此外，代理通作为集中分销平台，链接携程、去哪儿、艺龙等分销渠道。2022 年，携程平台 超 80%的酒店预订订单为当日预订，系统直连能即时确认订单，是保障用户体验的重要环节。 星级标准考核酒店服务质量。平台酒店星级评价主要分为国家挂牌星级酒店分级、携程标准 酒店分级、携程民宿分级。考核标准综合考量酒店过去 3 年的成交数据（剔除异常订单）、 历史成交价、设施丰富度（酒店设施的多样性及全面性，对比周边其他酒店的设施情况）、 消费者认可分，核心考核酒店服务能力，也反过来促进商户长效经营。

持续的供给能力建设。疫情期间，携程逆势拓展酒店供给，2021 年新增国内合作酒店超 5 万 家，2022 年，携程平台酒店数/客房数同比增 3.9%/ 7.7%，其中，三线及以下城市客房增超 8%，快于一线城市客房 5%增的增速，中高端酒店数增 10%，高于低星酒店增速。公司在行 业大盘低谷期，持续供给建设，为后续业绩反弹提供动能。

供给侧资源体现在合作酒店的广度和深度，实现路径包括：1）合作酒店集团资源；2）投资 酒店、民宿；3）酒店服务商（丽呈酒店）。 携程同高星连锁酒店集团合作持续深化，体现在线上分销、会员权益、多维营销等合作。携 程与全球超 100 万家酒店合作，合作的国际高端连锁酒店集团包括：万豪、洲际、温德姆、 希尔顿、雅高、香格里拉、开元酒店等，国内连锁酒店集团包括锦江酒店、首旅集团、金饭 店、君澜、开元酒店等。携程是许多国际高端连锁酒店在中国开设线上旗舰店的第一家 OTA 平台，合作从最初的线上分销持续拓展至会员权益、营销活动等，反映携程在用户侧的优势 和心智反哺供给侧建设。

投资华住、首旅、亚朵等领先酒店集团

除了同酒店集团的分销合作之外，携程也通过投资方式，深化同酒店集团的合作。自 2010 年 起，携程陆续参与酒店集团的投资，目前持股国华住 6.9%、首旅集团 12.3%、亚朵 14.2%。 此外，从 2016 年起，携程加大在民宿等非标住宿的投资布局，先后投资旅悦、久栖、罗望、 有家民宿等。 1) 首旅酒店：2016 年 12 月，携程通过换股交易，将持有的 15%如家股权交换为 22%首 旅股权，携程最新持股比例为 12.3%（3Q23），为首旅酒店第二大股东。 2) 华住集团：华住集团创始人季琦，也是携程 4 位创始人之一，现任职携程独立董事。2010 年，携程以发行价认购华住 720 万股，交易对价 5,700 万美元，交易完成后，携程持股 比例约为 8%。2020 年华住港股上市，携程持股降至 7.4%，2022 年财报显示最新持股 比例为 6.9%。双方在住宿预订、技术服务、租赁等方面存在较为紧密的合作关系。 3) 亚朵：携程 2017 年投资亚朵酒店，2022 年持股比例 14.2%。

从携程与投资酒店集团的交易看，2022 年，携程总华住/首旅/亚朵收取佣金 5,500 万元/3,800 万元/1,100 万元，占携程住宿预订收入比为 0.7%/0.5%/0.2%。据亚朵披露数据，2020-2022 年，亚朵在携程的酒店预订 GMV 为 2.6 亿元、5.9 亿元、6.9 亿元，计算对应佣金率为 5.6%、 3.6%、1.6%。若我们以该佣金率为基础，估算华住及首旅在携程的 GMV 水平（图表 24）， 2022 年，华住/首旅在携程的住宿预订 GMV 为 34 亿元/23 亿元。

丽呈酒店

携程 2018 年推出的酒店品牌历丽呈酒店，定位酒店数字化经营服务商，业务包括：1）酒店 管理：丽呈旗下六大自有品牌酒店，包括丽呈华廷酒店、丽斯珀酒店、丽呈酒店、丽呈睿轩 酒店、丽呈别院和丽呈公寓；2）平台业务：为酒店提供数字化经营方案，在开发、营销、运 营、品牌等方面赋能酒店经营。2023 年 8 月，丽呈旗下酒店预订量同比增 90%，较 2019 年 同期增 20%。2023 年 11 月 21 日，酒店数突破 500 家，对比 4 月为 400 家，平均每 2 天开 业 1 家酒店。据丽呈集团 COO 孙刚披露数据，丽呈平台合作伙伴的投资回报率约 650%， 也即，每 1 元的投入带来 6.5 元的房费回报。

酒店预订业务变现效率

国内高星酒店收入占比高。携程在商旅用户、中高端消费偏好用户的心智稳固，我们估算， 携程国内住宿预订业务中，2019 年，高星酒店（4-5 星）GMV 占比约为 60-70%，收入占比 约为 70-80%，在 2020-2022 年间或受到干扰，但中高端客群仍为业务基本盘。 酒店预订业务的变现模式为交易佣金收入，少部分为激励性佣金。从变现效率角度看，我们 估算国内高星酒店平均每间夜量佣金（酒店收入/间夜量）约为 50 元，对应 8%-9%的平均佣 金率。低星酒店（3 星及以下）间夜量贡献更大，均每间夜量佣金约为 8-10 元，对应平均佣 金率约为 3-5%。高星酒店变现效率更高，但低星酒店可覆盖更广阔用户群体。

交通票务：机票业务贡献主要收入

交通票务收入 2023 年的反弹力度高于住宿预订。2023 年 3 季度，携程交通票务收入 54 亿 元，较 2019 年增 44%，对比 1/2 季度的 24%/41%进一步提升。对比住宿预订收入，1/2/3 季 度收入为 2019 年的 115%/126%/136%，交通票务收入的反弹力度更快。 机票业务是交通票务的主要收入来源。以 2019 年为例，拆分出行常态化场景下交通票务收 入结构，若剔除 Skyscanner 影响，内地+出境出境机票收入占交通票务收入的 57%，地面交通 （含火车票、汽车、轮船等）收入占比约为 25%。我们在前文讨论过，OTA 平台在火车票预 订服务中并不收取佣金，收入来源为抢票、保险等各类增值服务。

航司覆盖广，系统直连支撑实时机票信息。携程机票代理覆盖国内几乎所有航司及主要国际 航空公司，合作航司数量超 500 家，覆盖全球 220 多个国家及地区的超 3,400 个机场。携程 机票预订引擎，通过直连航空预订系统及全球分销系统，连接生态系统合作伙伴动态机票库 存信息。 持续深化产业链上游合作。1）东航战略合作：携程 2016 年战略入股东航，投资额 30 亿元， 持股比例 3.22%，为第四大股东，目前持股比例为 2.09%（3Q22）。双方达成战略合作，在低 成本出行、IT 服务、国际机票销售、运价搜索展示等方面深度合作。2）首都机场合作：2022 年 1 月，携程与首都机场达成战略合作，在数据应用、多元航空产品、平台服务资讯、旅客 服务、会员权益等方面开展合作。3）FlightAI：携程基于大数据，为航司、机场等民航业合 作伙伴提供数据分析、市场洞察与智能解决方案。

火车票具备流量入口重要意义。2011 年，携程开通火车票业务，并逐步从火车票预订拓展至 汽车票、船票。目前空铁联运产品连接中国 225 座机场；汽车票支持 32 个省市区预订，覆 盖超 3,800 个车站；船票日均可预订班次近 10 万个，是国内首个综合性船票预订平台。2023 年 9 月，携程旗下的智行火车票 MAU 1,700 万（月狐 iAPP 数据），火车票流量也有酒店住 宿预订需求，交叉销售有望带动单次出行订单交易额增长。

旅游度假：关注出境游恢复进度

跟团游贡献旅游度假收入的 80%+。旅游度假产品包括跟团游、半跟团游、定制游、及交通 +住宿打包产品等，覆盖国内及海外目的地，其中跟团游贡献主要收入占比（80%以上），出 境跟团游收入占比超过国内跟团游，主要因国内跟团游中老年客群占比更高，出境游年轻用 户占比、客单价更高。 代理模式为主。当前携程度假旅游业务模式分为代理模式和自营模式，其中代理模式收入占 比超 90%。具体看，1）自营模式：携程自主从供应商采买度假产品，并自主定价销售，按 总额法确认收入。2）代理模式：各类度假产品供应商将旅游产品销售给携程，携程按照“线 上加价率”出售（约 10%），携程承担合同并开具发票，并向供应商收取后返佣金（约 4%）。 2022 年 5 月，携程发布《关于关闭团队游境内零售的通知》，旅行社零售商全部转变为代理 模式，零售模式下，商家承担合同和发票，携程仅提供平台及流量，收取佣金费用。 3Q23 旅游度假收入恢复至 2019 年同期的 81%。2023 年 1-3 季度，旅游度假收入较 2019 年的恢复程度逐步改善，分别为 37%、69%、81%，国内度假旅游的需求仍为完全释放，2024 年具备较大增长潜力，业务复苏进程重点关注出境游业务。

商旅管理：恢复势能显著

定位数智商旅平台。携程自 2006 年正式布局商旅管理市场，2011 年业务量超过国旅运通和 中航嘉信，2015 年 GMV 突破 100 亿，2019 年 GMV 超 270 亿（占平台总 GMV 的 3.1%）， 2013 年成立独立商旅事业部，2016 年开始与费控、OA、ERP 厂商实现系统对接，目前已 积累全球支付&结算、技术、服务等能力。 客户情况：据携程商旅官网数据，目前累计大型企业超 1.5 万家，中小型企业超 94 万家，服 务 3/5 世界 500 强企业和 2/5 中国 500 强企业，出境中国企业用户超 1,300 家，国际企业超 2,700 家，服务商旅出行人士超 3,600 万。2023 年，新增大型企业超 940 家、成长型企业超 2.3 万家、国央企单位超 140 家。 供给情况：商旅酒店已覆盖全球超 230 个国家/地区，与 215 万家的全球知名酒店达成了商 旅合作；商旅境外用车资源覆盖 60 多个国家超 600 个城市。 2023 年商旅复苏情况：境内 GMV 增 129%；境外机票/酒店/地面交通订单同比增 4.8 倍/3.1 倍/6.8 倍。从收入复苏角度看，商旅是各业务线恢复程度最好的板块，2023 年 1-3 季度，商 旅管理收入 7.4 亿元/8.6 亿元/8.7 亿元，同比增 100%/178%/60%，较 2019 年增 87%/89%/76%，关注后续用户规模增长及国际商旅拓展。

持续的能力建设：营销、技术、服务

携程的领先优势，除丰富的供给能力之外，服务能力也巩固用户心智，取得持续增长的重要 因素。公司早期通过自建客服团队，承接交易订单，并逐步转变为全链路服务体系。应对市 场环境及竞争变化，公司持续调整营销、技术、服务能力，当前能力圈建设体现在数字营销、 大模型、内容矩阵等方面。

线下门店：拓展下沉渠道及非标产品用户触达

2016 年，随着 OTA 竞争格局趋稳、线上流量增长放缓，OTA 平台陆续拓展线下门店。2017 年 3 月，携程启动线下门店计划，采用轻资产的加盟模式，为用户提供旅行咨询、其他本地 支持等一站式服务。目前携程旗下线下门店品牌包括“携程旅游”、“旅游百事通”、“去 哪儿”，其中旅游百事通为 2019 年收购。过去 3 年，线下旅行社加速出清，旅行社数量从 2019 年的超 5 万家降至 2022 年底的 2 万家。2023 年，旅游行业强劲复苏，携程重启线下 门店布局，全年新增门店 2,100 家，其中 473 家位于县城，占比 22.5%，门店总数提升至 6,500 家。

我们认为，线下门店的作用主要体现在： 1）多场景用户触达及下沉市场拓展：从区域覆盖角度看，2019 年，携程系线下门店合计约 7,000 家，对 1-5 线城市的总体覆盖率达 86%，其中“携程旅游”覆盖 240+个地级市、 507 个县城，旅游百事通+去哪儿门店覆盖 290 个地级市。2020 年，携程新增用户中， 三线及以下市场的用户占比超 40%，线下门店有助于渠道下沉、获新客人。2023 年，携 程发布面向老年人的“携程老友会”，通过“企微私域+线下门店真人客服”，向老年群 体提供旅游产品及服务，线下门店是拓展老年人群体重要抓手。 2）探索非标定制产品市场：相较于交通票务、酒店住宿预订，度假产品更为非标，定制化 度假产品在线下具备优势，2019 年线下门店对跟团游业务 GMV 贡献率达到 35%-40%。 轻资产加盟模式，携程输出能力帮助门店提升经营效率。携程系线下门店采用加盟模式，携 程在供应链、品牌、产品、营销、服务、管理、培训等方面赋能门店，提升销售转化、与传 统旅行社的区别在于产品能力、技术能力及服务能力。携程基于大数据支持、用户及产品的 洞察，帮助门店进行产品销售数据及目的地预测数据，指导门店选品、优化产品结构，提升 门店毛利水平。2023 年 1 季度，门店加大定制、品质团产品，门店私家团订单/目的地参团 占比较 2019 提升 4 个/20 个百分点。 2023 年单店收入恢复至 2019 年同期的 80%。2019 年，携程门店营收约 140 亿元规模，为 线下旅游零售第 1，单店的平均营收约为 200 万元，据携程渠道管理部门数据显示，五一、 暑期、国庆这些出游旺季，携程系门店的系统使用率超过 2019 年的同期数据，全年单店平 均营业收入恢复至 2019 年的 80%。

自营客户服务中心，保障服务质量

全球设立 7 大自营客户服务中心。携程在全球设有 7 个客户服务中心，包括内地的上海、南 通、广州，及 4 个海外客服中心（英国爱丁堡、韩国首尔、日本东京、菲律宾马尼拉），并 在全球 38 个国家/地区建立服务站点，提供超过 25 种语言服务。客户服务体系精细化程度 高，涵盖流程、质量、项目、人员管理等，服务产品根据售前、售中和售后等不同阶段拆解 为几百个细节场景。2019 年首份《客服大数据报告》显示，携程客服电话接起平均时间在 5 秒内，累计处理 73 亿次呼入电话。2023 年 1 季度，国内及海外呼叫中心问题一次性解决率 较 2019 年提升 50%+。 客户服务中心职能转变为全链路服务保障。早期客户服务中心承接订单预订，南通呼叫中心 2008 年 12 月正式启动，建筑面积约 8 万平方米，坐席超过 1.2 万个，是全球旅游业内最大 的单体式呼叫中心，单日平均实时处理客户请求超 1000 万条。2008 年，客户服务中心员工 人数约 5,000 人，占比 55%，超 70%订单通过客户中心成交。2010 年，携程推出移动端， 客户服务中心逐渐职能从预订服务转变为售前咨询、售后保障服务。移动端订单占比 2015 年增至 66%， 2020 年提升至 90%以上。截至 2022 年底，客户服务中心员工人数近 1 万 人，占员工总数的 31%，职能从订单预订转变为全面的售前咨询、售后服务保障。

自营模式保证服务质量。对比海外 OTA 平台 Bookings, Expedia 采用外包模式做客户服务 中心，携程的客户服务中心为自营，聘用正式员工，能有效保证服务质量及用户体验。我们 认为，旅游行业为强服务导向行业，机票及酒店售后存在预订变动因素，及时高效的用户问 题沟通及解决，是建立用户心智的重要环节，自营模式的强把控及质量保障利好构筑公司业 务护城河。

大模型“携程问道”

积极布局大模型。2023 年 2 月，携程接入百度文心一言，深化布局“AI＋旅行”应用。2023 年 7 月，携程正式发布旅游行业垂直大模型“携程问道”，服务用户旅游前、中、后各个环 节的需求，包括出行咨询、旅游规划、产品推荐等，提供用户特定需求的机票、酒店查询服 务，提供目的地推荐及行程安排。同时，海外平台Trip.com在App内推出AI旅行助手TripGenie， 响应用户的文本、语音查询指令，提供行程制定、及时预订服务，据携程数据，TripGenie 带 动机票自助解决率达 78%，酒店自助解决率达 68%，同时使用 TripGen 的订单转化率较普通 用户高 1 倍，留存率较普通用户高 30-40%。 升级口碑榜、热点榜、特价榜。1）热点榜：基于 68 万个目的地旅行数据沉淀，预测旅游热 点，为用户寻找目的地提供灵感。2）特价榜：依赖自研算法，日均搜索全球超 3 万家高性价 比酒店，借住秒级更新和灵活多票技术为用户搜索特价机票，目前榜单覆盖全球超 100 万航 班，价格优惠约 30%。3）口碑榜：目的地口碑，对酒店、目的地景点的推荐，缩短用户决策 时间，提高转化效率。2023 年 2 季度，携程口碑榜为商家贡献超 20%的流量、近 10%的 GMV。

我们认为，大模型的作用体现在，1）降本增效：通过 AI 助手快速响应用户问题，一定程度 减少客服人员的压力，客服人员数量有进一步优化空间，利好成本控制。2）与内容策略互补： 携程榜单为用户提供旅行灵感，补齐内容运营能力，应对竞争挑战。3）旅游营销数字化：2023 年 10 月，携程发布智能选品、爆品策略、目的地策略三大旅游营销模型，为用户推荐酒店、 及酒店+X 项目（餐饮/接送机/目的地景点等），协助酒店商家制定营销节奏和渠道投放。

布局直播生态

布局直播生态，完善内容到交易的转化链路。2020 年 3 月，携程启动 BOSS 直播，CEO 梁 建章亲自下场直播带货。2020 年 4-6 月，直播间预售 GMV 为 1.8 亿元/2.1 亿元/2.8 亿元， 平均月度直播观看人次超 1,200 万，逐步形成以 BOSS 直播为核心、联动周末探店直播和境 外本地直播的直播矩阵。从 2020 年全年看，直播场次 118 场，预售 GMV 超 40 亿元，单场 GMV 平均值为 3,400 万元。 直播间聚焦高星酒店。从供给角度看，2020 年，直播间累计销售间夜量超 300 万，其中五 星酒店占比超 95%，平均 ADR 1,704 元。从消费者行为角度看，直播间核销周期为 15-60 天，高于携程酒店预订频道的 1-3 天，反映直播模式激发了非即时旅行需求，提供了旅行目 的地灵感。

持续完善目的地直播及用户服务，提升核销率。2021 年，携程加码常态化直播，日均直播时 长 8.5 小时，直播用户突破 2 亿人，其中 20%（4,000 万）为新用户，累计上架 3.3 万款旅行 产品，预售 GMV 为 25 亿元，核销率超 30%。2023 年，携程直播持续发力，全年直播间观看 人次同比增 150%，预售订单同比增 213%，公司持续完善产品及服务，推出“过期退、随时 退”功能，上线特价榜，4 季度榜单访问量环比增 20%，带动订单环比增 31%，4 季度直播核 销后 GMV 较 1 季度提升 4.5 倍，核销率明显提升。 我们估算直播间的 GMV 贡献占比为 1-2%，但具备重要生态意义，体现为：1）获新客：通过 直播形式拓展新用户群，2）完善内容生态，打造从内容种草到交易的全链路闭环，激发用户 非即时需求，提供旅行灵感；3）帮助优质酒店供应商获得长效流量，提升经营效率。

财务预测

我们预计2023E-2026E收入CAGR为14%。预计2023年总收入为444亿元，同比增121%， 较 2019 年增 24%，收入完全复苏。预计 2023-2026E 收入复合增速为 14%，其中住宿预订 增 12.9%、交通票务增 13.4%、旅游度假增 26%、商旅管理增 16%、其他增 10%，受益于 行业龙头地位、稳固的用户心智、供应链持续深耕。分业务线看： 住宿预订：预计收入增长动力来自：1）GMV 增长：我们预计未 2023E-2026E GMV 复合增 速为 14%，其中间夜量复合增速 10%。中高星酒店 GMV 及收入贡献占比更高，低星酒店贡 献更多间夜量。2）变现率有望维持稳定，平均每间夜的收入有望随着客房价格提升而有小幅 提升。

交通票务：预计交通票务收入 2023E-2026E CAGR 为 13%，增长动力来自：1）国内机票： 国内旅游增长带动机票订单量增长；2）国内地面交通：地面交通渗透率提升带动订单量增长； 3）出境机票持续恢复和增长。我们预计未来机票佣金率稳定，地面交通增值服务有望带动变 现率小幅提升。

旅游度假：预计未来 3 年收入复合增速为 26%，2023 年旅游度假收入恢复至 2019 年同期 的 68%，预计 2024 年恢复至 92%，2025 年有望完全复苏并实现 12%的增长。增长动力来 自出境游的恢复及国内跟团游增长，定制游占比提升有望带动客单价提升。 商旅管理：预计未来 3 年收入复合增速 16%，中国企业商旅管理普及率仍为个位数水平（2022 年：8.9%，携程商旅数据），未来增长动力主要由用户规模增长驱动。 预计稳态期利润率维持在 25%左右。费用层面，预计 2023 年公司研发/销售/行政费用同比 增 43%/124%/29%，占收入比为 27%/21%/8%，占比下降主要反映收入复苏。预计 2024 年 公司将加大营销投入，抢占用户心智，营销收入占比将提升。利润层面，预计 2023 年经调 整归母净利润为 119 亿元，净利润率为 26.9%，预计 2024 年/2025 年/2026 年经调整净利润 率为 118 亿元/141 亿元/166 亿元，净利润率在 25%左右，或随市场、技术战略投入的灵活 变动而波动。

编辑：火腿肠