2024年零售美护行业2023年报及2024一季报业绩综述及展望：美护新阶段，黄金偏周期，跨境需求旺

美容护理：医美胶原和再生新品佳，美妆进入全要素竞争

医美24Q1复盘：上游龙头普遍符合预期兑现，收入增速落在20%-30%区间

医美行业：医美传统赛道&新兴赛道表现分化，24Q1龙头公司普遍符合预期兑现，上游龙头国内医美收入增速落在20%-30%；有新兴赛道新品 驱动的公司增速更高。24Q1上游龙头爱美客、华东医药国内医美业务收入增速落在20%-30%；终端龙头朗姿股份收入增速11%（预计医美业务 增速更高），均符合预期。有胶原大单品驱动的锦波生物收入/净利润同增76%/136%。 1）23年1-2月为低基数，但3月复苏强劲（22年年底以来递延需求+五一备货前置双驱），龙头公司23Q1基本符合甚至超预期兑现。 2）医美行业增速降速到15%，注射类及能量源产品预计保持20-30%的复合增速，但主要增量集中在胶原蛋白/再生产品，两个原因： ① 原因1：技术进步、效果凸显、弥补了玻尿酸产品一定的不足。再生产品vs玻尿酸：持续时间更长、塑形效果明显、无透光问题。胶原蛋白vs玻 尿酸水光：效果自然、安全性高、多支多次注射无压力。 ② 原因2：价格高，机构利润空间高，医美医院和医生推广更积极。与此相对的，很多老产品上市多年、产品较为成熟，医美医院或用于引流，盈 利能力相对弱，推荐积极性或有所降低。

化妆品复盘之总量：美妆大盘增速走平，但国货崛起依旧为主旋律

2024年1-3月限额以上社零/化妆品同比+5.2%/+3.4%，美妆高增不再，延续跑 输社零趋势 。 21年及之前化妆品增速持续跑赢社零，但2022年起化妆品增速较多时候弱于社 零整体，最终全年跑输，23年后这一趋势延续。究其原因，我们认为主要系： 1）可选消费表现相对较弱；2）化妆品电商渠道变革后期自然增速放缓。 赛道红利减弱背景下，美妆已进入格局加速优化阶段 。 21-22年马太效应：研发或供应链弱的品牌易遇到增长瓶颈，国货龙头崛起+国 际大牌中规中矩（整体仍正增）+中小品牌淘汰率高。 2023年起龙头分化：如果说22年是头部品牌抢占小品牌份额，23年后则是头部 品牌此消彼长，行业竞争进入半决赛。据青眼数据，24Q1中国美妆行业总销售 额为2196亿元，同比-0.28%，其中线上/线下+3%/-4%，与此同时部分龙头公 司24Q1收入增速大幅跑赢大盘，展现出更明显的阿尔法效应。

中国美妆经历“外资品牌主导→经典国货复苏→新锐品牌爆发→国货龙头提速”路径。1）2005-2010年：国货品牌雏形；2）2010年-2016年：线下 渠道为王，外资强势，国货避其锋芒下沉三四线；3）2016年前后：国货借助电商和新社媒逐渐崛起，外资仍处于优势地位。4）如今：国货崛起 之势凸显，与国际品牌差距缩小。例如2023年珀莱雅、韩束、可复美等多个品牌市占率增长强势，对应驱动珀莱雅、上美股份、巨子生物等公司 全年业绩靓丽兑现。与此同时，兰蔻、Olay、SK-II、资生堂等多个定位涵盖高端及大众的国际品牌市占率降低。

黄金珠宝：黄金高景气镶嵌仍承压，金价快涨消费偏谨慎

部分龙头超预期分析：金价上涨增厚利润，龙头展店信心足

黄金珠宝超预期原因：2024年3月以来金价快速上涨，给部分公司带来需求提振、利润率提升的机会；金店商业模式优势凸显，龙头展店信心足 1）金价上涨提振了黄金投资需求，菜百股份、中国黄金投资金条占比高，中国黄金还有黄金回购业务，24Q1需求强劲。同时，金价快速上涨带来库 存增值、利润率提升的机会，不同公司受益不同。菜百股份全直营模式、利润率或受益于金价提升；老凤祥商业模式也有望受益于金价上涨。 2）金店基于存货风险低、易回收的特点拥有优秀单店模型，当前消费环境下优势进一步凸显，龙头公司23年开店提速，24年开店预期乐观。

Q2展望和投资策略：跟踪动销、开店情况，关注超预期公司

跟踪黄金珠宝公司订货会、终端动销情况：今年金价快速上涨，金价上涨斜率过大、金价绝对值处于历史高位，一定程度上抑制了终端消费需求 和加盟商订货需求，随着金价趋稳、甚至有所回落，黄金消费需求可能会有所反弹。密切跟踪老凤祥、周大生等公司加盟商订货会表现和终端动 销表现，关注金价企稳回落后表现超预期公司。 跟踪黄金珠宝公司开店情况：23年周大生、潮宏基、中国黄金等公司开店表现超预期，关注24年开店表现持续性。

跨境电商：性价比产品出海需求旺，收入稳增但利润分化

业绩分化：收入增速维持，利润短期受宏观因素扰动分化

营收端：外需仍强劲，赛道内企业营收基本延续高增态势。24Q1跨境电商卖家营收普遍延续23年的高增态势，其中大件家电家具企业&仓储物 流提供方主要受益海外补库周期；泛品企业主要受益通胀预期加强，性价比消费趋势延续，但因泛品企业多以亚马逊为核心渠道，TEMU、 Shein等性价比渠道崛起，对亚马逊流量存在一定利空影响，因此虽然整体营收维持高增趋势，但增速边际放缓。

泛品受益消费降级→美国CPI上行，通胀预期加强，性价比消费趋势预计将延续，Temu开放半托管模式或带来边际增量。24年3月美国CPI提升 至3.5%，高于市场预期的3.4%，创下23年9月以来最高水平，通胀超预期，且供应链优势下中国产品价格优势突出，耐用品需求持续提升。此外 中国主流跨境电商卖家仍多以美国亚马逊为核心销售渠道，23年因Temu等性价比平台流量提升，亚马逊GMV存在一定程度下滑，23年黑五存在 旺季不旺的状况，对依赖亚马逊平台的泛品卖家短期业绩造成扰动。

大件产品核心受益补库→新一轮补库周期启动+PMI重回荣枯线上方。20年-22年中旬受宏观等因素影响，美国零售库存经历了一轮完整的库存周 期，23H2随着库存逐步消化，海外订单交付入库，美国零售商库存有望起底回升，向主动补库阶段过渡，开启新一轮库存周期。此外24年3月美 国PMI指数重回荣枯线上方，亦展现较强的制造业复苏韧性，有望支撑对家电家居等大件耐用品的消费。

其他版块：宠物多重利好，鸡肉低价/汇率贬值/国货崛起等

宠物食品：自主品牌高增+出口修复+利润率提升，超预期

宠物食品超预期原因：收入端自主品牌市占率提升+ 海外补库出口修复，利润端高端品牌和直销占比提升+人民币贬值+原材料价格下行。

收入端： 1）国产替代进行时，龙头公司自主品牌市占率提升。乖宝宠物23年自主品牌营收27.45亿元，同增34.15%。据欧睿数据，麦富迪市占率由22年5.2% 升至2023年5.5%，提升迅速。 2）海外去库进入尾声，叠加汇率贬值，外销代工稳健增长。24Q1我国零售包装的宠物食品出口额同比+19%，随着下游客户逐步进行补库叠加22Q4- 23Q1去库低基数，宠物食品出口景气度上行，预计随着补库陆续开展，Q2宠物食品出口有望延续景气。

利润端 ：1）高端品牌和直销占比提升，产品和渠道优化助力利润率提升。乖宝直销占比由22年23.2%提升至28.6%，高端线弗列加特和麦富迪barf系列持续高 增，品牌高端化进程超预期。 2）原材料价格下行，加之汇率贬值贡献大。宠物食品受原材料影响较大，2023年至24Q1核心原材料白羽肉鸡整体维持较低水平。此外，23年和 24Q1汇率水平均显著高于22年与23Q1同期，外销盈利能力显著提升。

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