2024年达势股份研究报告：高增长的比萨行业领军者，品牌势能强劲

一、达势股份：高速扩张的国内比萨领军品牌，同店 逆势增长强劲

1.1 公司简介：达美乐中国独家经营商，门店网络高速扩张

全球最大披萨品牌达美乐于中国的独家运营商，2017 年后提速门店扩张。1997 年，达美乐比萨进入中国内地市场，在北京开设了第一家门店，但由于特许经营 权分散，达美乐在中国扩张速度缓慢。直到 2010 年，达势股份收购了 Pizzavest China Ltd.，成为达美乐在中国大陆的独家总特许经营商，达美乐品牌逐渐走出 北京上海，在杭州开设两地以外的首家门店。2017 年 6 月，达势股份与达美乐 续签特许经营协议，将特许经营区域扩张至中国内地及中国香港和澳门地区，协 议为期 10 年，叠加新 CEO 上任及经营战略调整，公司进入加速扩张时期。2023 年 3 月，达势股份成功赴港上市。

直营模式扩张门店，重点布局北京、上海，异地提速扩张打开增量市场。公司所 有门店均为直营模式。自核心管理团队加入公司后，达势股份专注于扩大公司的 门店网络，深化对现有市场渗透的同时，逐步拓展其他市场。截至 2023 年 12 月 31 日，公司共有门店 768 家，覆盖国内 20 多个城市。其中，公司绝大多数 门店位于北京及上海，截至 24 年 6 月，北京及上海合计门店数量占公司所有门 店数量的 40.5%，其余门店大多分布于深圳、广州、天津、杭州等一线及新一线 城市。未来，公司将维持现有战略，继续拓展门店网络。达势股份计划于 2024 年开设约 240 家门店，预期将分别于 2025 年及 2026 年每年开设 300 家至 350 家新店。

1.2 股权结构：管理团队经验丰富，多方持股彰显发展信心

股权结构稳定，达美乐母公司和公司高管持股彰显发展信心。公司的控股股东为 Good Taste Limited，副董事长 James Leslie Marshall 通过 Good Taste Limited 持有公司 33.5%的股份。因看好中国市场的发展，达美乐母公司于 2020 年和 2021 年三次对公司追加投资。截至目前，公司第二大股东为达美乐母公司附属 的 Domino’s Pizza LLC，持股 14.07%，除此之外，以王怡为首的公司管理层和 其他关联人士持股 4.81%，有助于提高公司管理层的工作积极性。

新任 CEO 深耕特许经营企业本土化领域，高管团队从业经验丰富。公司董事会共有 9 人，包括 1 名执行董事、5 名非执行董事以及 3 名独立非执行董事。2017 年新上任的首席执行官王怡曾任麦当劳特许经营副总裁、麦肯锡咨询公司业务经 理，具有丰富的特许经营企业本土化管理经验，公司其余高管也在各自领域从业 多年。2017 年，王怡加入公司担任首席执行官，公司与 Domino’s International 续签了为期 10 年并可继续续签的总特许经营协议，由此开始对内地门店网络进 行快速扩展，开发本土化的菜单并采用以外送为中心的商业模式，实现了销售收 入的持续快速增长。

1.3 经营情况：新增长市场表现亮眼，异地加速扩张下同店 保持稳步增长

疫后营收重拾迅猛增势，利润端持续优化扭亏在望。2020-2023 年，达势股份营 业收入增长势头迅猛， 20-23 年 CAGR 达 40.3%。期间，受北京和上海疫情封 控影响，22 年增速有所下滑但仍实现逆势增长。23 年以来，随着疫情防控放开 带来的客流修复，公司门店网络的快速扩张以及新增长同店加速爬坡，营收增长 重拾迅猛势头，2023 年营业收入同比增长 51.5%达 30.51 亿元。随着营收端持 续增长及运营状况改善，达势股份归母净利润亦持续向好，2023 年利润方面即 将扭亏。

北上市场为主要收入来源，新增长市场增速较高。公司将除北京、上海之外的所 有城市称为新增长市场。公司近三年在北上市场实现收入 11.47 亿元/12.79 亿元 /15.45 亿元，同期新增长市场收入为 4.64 亿元/7.42 亿元/15.06 亿元，北京及上 海市场为主要收入来源。尽管新增长市场目前规模还不及北上市场，但增速高于 北上，2022 年和 2023 年，新增长市场增长率分别达 59.8%和 102.9%，均高于 同期北上市场增速。

北京上海为重点布局城市，扩店速度和门店收入较为稳定。达美乐比萨在北京、 上海运营分别达 26 年和 16 年，运营时间悠久，门店数量占比过半，为主要的收 入与利润来源。2023 年年报显示，北京及上海两地 23 年实现收入 15.45 亿元， 同比增长 20.8%，增长系门店扩张所带动（2023 年末，公司在北上拥有门店 351 家，较 2022 年年末增加 39 家）。 2023 年公司北京&上海市场门店日均销售额 为 1.29 万元/-5%，主要系疫情放开后外卖占比降低下客单价小幅下滑。

北京及上海市场订单量较为平稳，订单单价有所提高。从订单数量来看，北京及 上海门店 2020 年-2023 年实现日均订单 140 笔/138 笔/140 笔/143 笔，数据稳 步上升。从订单金额来看，每笔订单平均销售金额从 2020 年的 86.6 元上升至 2023 年的 90.1 元，于疫情期间呈现逆势增长。增长主要是由于 1）公司的附加 产品及升级策略，该策略鼓励客户在订单中添加小食、升级比萨等 2）外送比例 的增加，达美乐每笔订单的平均外送销售金额通常高于非外送销售金额。

新增长市场门店扩张迅速，门店日均收入显著提高。疫情期间公司持续加速异地 扩张，新增长市场的门店数量由2020年的142家提升到2023年的417家，CAGR 达 43.2%，占比由 2020 年末的 39.1%提高到 2023 年年末的 54.3%，首次超过 北京及上海。仅 2022 年至 2023 年短短一年，公司在便在新增长市场净开店 141 家，接近 2020 年年末新增长市场门店总数。与此同时，得益于公司所选取门店 多为新城新店，品牌势能强劲，门店爬坡期短，叠加疫情后客流快速复苏，新增 长市场门店销售额增长强劲，2023 年公司新增长市场门店日均销售额为 1.23 万 元/+36.4%。

新增长市场订单量增长强劲，订单单价略有提高。随着公司品牌知名度的进一步 增强及客户需求的增加，新增长市场门店 2021 年-2023 年实现日均订单 89 笔 /103 笔/147 笔，分别同比增长 18.7%/15.7%/42.7%，增长势头迅猛。从订单金 额来看，每笔订单平均销售金额从 2020 年的 80.0 元增加至 2023 年的 83.6 元， 于记录期间呈现增长，原因与北京及上海市场类似。

毛利率整体保持稳定，各项费用有所增加。公司 2020 年-2023 年毛利率分别为 71.9%/73.6%/72.8%/72.6%，整体保持稳定。费用方面，员工薪酬开支为公司主 要成本开支项目，包括向员工支付的底薪和绩效工资，该部分占公司 2023 年营 收比例为 51.7%。其他重要成本有折旧及摊销、门店经营支出和广告及推广费用， 分别占 2023 年营收的 19.6%、13.3%和 7.0%。由于公司门店网络的扩张，推动 人员配备数量的增加、门店折旧和广告及推广费用的增加，导致在过去三年各项 成本费用均有所上升。

二、比萨行业：增速快于餐饮同业，品牌错位竞争有 望共享行业增量

2.1 行业概况：比萨市场增长迅速，餐厅渗透率仍有提升空 间

中国餐饮业收入规模迅速增长，预计 2027 年规模达 7.7 万亿元。受可支配收入 提高、外出就餐及外送渗透率提高、城市化水平提升以及食品安全改善及监管环 境良好所推动，中国餐饮业收入规模从 2016 年的 3.6 万亿元增长至 2019 年的 4.7 万亿元，CAGR 为 9.3%。受疫情影响，于 2020 年中国餐饮业规模减少至4.0 万亿元，但在 2023 年恢复至 5.3 万亿元。弗若斯特沙利文预计，中国餐饮 业将保持快速稳定增长，于 2027 年达到 7.7 万亿元，2022 年至 2027 年 CAGR 达 11.8%。

中餐为中国餐饮业最大消费品类，但西餐过往和未来比中餐发展更快。中国餐饮 业包括三个细分市场，中餐、西餐及其他菜式。2022 年中餐是中国餐饮市场最 大的品类，占中国餐饮市场总量的 77.7%；其次是西餐，占比为 16.0%；而其他 菜式占比为 6.3%。2016 年至 2019 年，西餐细分市场规模以 11.7%的复合年增 长率增长，超过了中餐同期 8.5%的复合年增长率。2020 年受疫情影响，西餐细 分市场规模有所缩减，但受消费者寻求消费升级以及消费者对西式食品接受程度 不断提高所推动，预计市场规模将会恢复，预计 2022 年至 2027 年西餐细分市 场将以 13.2%的复合年增长率增长。 中国比萨市场未来发展将快于西餐和整体餐饮业。中国比萨市场是西餐市场的一 个细分市场。中国城市化水平提高、中国消费者可支配收入增加以及消费者尤其 是中国年轻一代消费者对西餐接受程度不断提高，共同推动中国比萨市场的增长。 2016 年至 2019 年，中国比萨市场收入规模从 228.0 亿元增长至 335.0 亿元，复 合年增长率为 13.7%。疫情的爆发拖累了中国的经济氛围和公开场所人员聚集及 消费相关活动，受疫情防控政策影响，中国比萨市场收入从 2019 年的 335.0 亿 元下降至 2020 年的 305.0 亿元。2022 年，中国比萨市场规模为 375.0 亿元，占 中国餐饮业比例为 0.9%，弗若斯特沙利文预计，2022 年至 2027 年，中国比萨 市场规模预计将以15.5%的复合年增长率增长，在2027年有望达到771.0亿元。

中国比萨市场渗透率仍有提升空间。与其他与中国拥有相似饮食文化的东亚国家 相比，中国比萨市场目前发展相对滞后，渗透率较低。根据弗若斯特沙利文数据， 2022 年，中国平均每百万人约有 11.7 家比萨门店，其中一线及新一线城市每百 万人约有 25 家比萨门店，而二线和三线（或三线以下城市）每百万人约有 15 家和 7 家比萨门店，而同期日本及韩国每百万人约有 29.5 家及 30.0 家门店，长 期来看未来我国披萨行业渗透率仍具显著提升空间。

2.2 行业趋势：外送发展&下沉市场渗透助力中国比萨行业高 速发展

中国外送市场发展迅猛，助推比萨市场增长。受益于外卖平台的兴起和移动互联 网渗透率提升，中国消费者的消费习惯得到重塑，中国外送行业因此发展迅速， 从 2016 年的 2313 亿元增长至 2019 年的 5968 亿元，CAGR 达 37.2%。疫情使 中国餐饮市场有所收缩，但外送行业仍持续增长，于 2020 和 2021 年分别增长 19.9%和 35.7%。渗透率方面，外送渗透率从 2016 年的 6.5%上升至 2022 年的 27.1%，预计未来仍将保持增长。比萨定位为休闲餐饮，非常适合作为外送产品， 在外送市场高速发展的背景下，比萨行业或迎来加速增长。

比萨消费以高线城市为主，下沉市场增速更快。2022 年，一线和新一线城市收 入占中国比萨市场收入的 63.5%，中国比萨消费主力集中于一线及新一线城市。 同期中国一线及新一线城市每百万人约有 25 家比萨门店，已接近日、韩水平， 而二线和三线（或三线以下城市）每百万人仅有 15 家和 7 家比萨门店，渗透率 有极大提升空间。未来，尽管比萨市场仍将集中于一线和新一线城市，二线、三 线及低线城市预计更具市场潜质，复合年增长率将高于一线和新一线城市。

2.3 竞争格局：品牌定位各有差异，错位竞争有望共享增量

各品牌门店数量稳健增长，达美乐保持高速拓店节奏。近年来，中国比萨市场主 流品牌门店数呈上升趋势。22 年 Q3-Q4，各品牌普遍迎来拓店潮，门店数量增 长迅速，达美乐/乐凯撒比萨 22 年 Q3 门店增长率达 34.1%/23.1%，创历史新高。 至 23Q3，由于已有门店数量已达到一定水平，各品牌拓店速度均有所放缓。截至 24Q2，门店数量前三名品牌分别为必胜客/尊宝比萨/达美乐，门店数量分别为 3526 家/2878 家/878 家。其中，必胜客和尊宝比萨门店数量一骑绝尘，远高于 其他品牌；而达美乐门店数量增长率自 23Q3 以来持续领先，依然保持较快的拓 店节奏。

各品牌客单价稳中略降，错位竞争共享增量。客单价方面，受竞争加剧及宏观经 济下行影响，各品牌客单价 24Q1 后均呈现轻微下降趋势，必胜客、尊宝比萨下 滑相对明显，24Q2 客单价相对 24Q1 保持稳定。各品牌定位亦有所不同，主要 可以划分为高端市场和性价比市场。其中，必胜客、乐凯撒、棒约翰、达美乐等 品牌主打高端市场，24Q2 客单价分别为 71.45 元/64.46 元/60.84 元/57.49 元。 而尊宝比萨、玛格利塔、芝根芝底则主打性价比市场，2024Q2 客单价分别为 31.71 元/28.23 元/27.55 元。

中国比萨市场各主流品牌开店策略亦不尽相同，错位竞争共享行业增量。按照城 市线级来看，乐凯撒、达美乐、棒约翰主打一线及新一线市场，一线及新一线市 场门店数分别占其总门店数的 89.42%/88.42%/81.82%。必胜客、尊宝比萨、芝 根芝底发展较为均衡，在各个线级城市均实现了门店拓展。而玛格利塔则凭借其 较低的客单价主打低线城市，未在一线城市开设门店。按照功能区分布来看，购 物场所、住宅、办公场所是各品牌拓展的关键区域。其中，必胜客、乐凯撒、达 美 乐 相 对 侧 重 购 物 场 所 拓 店 ， 其 购 物 场 所 门 店 占 比 分 别 为57.65%/44.78%/35.55%。

行业连锁化率高，必胜客一骑绝尘。由于比萨标准化程度高，连锁品牌相较普通 品牌更易取得竞争优势。根据招股书，中国比萨市场以连锁餐厅为主导，于 2022 年，中国比萨市场连锁化率为 90.1%，弗若斯特沙利文预计未来连锁化率将进一 步提高，于 2027 年达 93.1%。按 2022 收入计算，行业 CR5 达 49.9%，其中必 胜客以 35.2%的市占率一骑绝尘，尊宝 /达美乐/乐凯撒/棒约翰分别占 5.6%/5.3%/1.9%/1.9%。

整体来看，中国比萨市场按照客单价可拆分为高端市场及性价比市场，高端市场 代表品牌包括必胜客、乐凯撒、棒约翰、达美乐等；性价比市场代表品牌则包括 尊宝比萨、玛格利塔、芝根芝底等品牌。随着中国比萨市场持续发展，市场规模 持续提升，高端市场品牌及性价比品牌错位竞争，各品牌均有望在其市场中尽享 增量。

三、竞争优势： 产品种类丰富&供应链完善，“30 分 钟必达”构筑品牌竞争壁垒

3.1 深入人心的比萨专家，产品种类&价格带选择丰富

比萨为主、物超所值，用户选择丰富。价格方面，达美乐把握“以比萨为主、物 超所值”的菜单理念，价格低于大多数竞争对手。达美乐菜单涵盖入门级别到尊 享级别多种价格区间，使消费者可以找到物超所值的单品。公司比萨分为物超所 值（39-49 元）、经典风味（59 元）和甄选尊享（69 元以上）三种，同时均可通 过改变饼底和增加配料来自定义比萨满足用户多元化需求。除比萨产品外，达美 乐还提供多样化的意面和饭类（27-29 元）、牛排类（49 元）、配菜类（12-26 元）、 甜品类（10-18 元）及饮料和汤类（5-18 元）产品作为比萨产品的补充，供消费 者选择。

SKU 丰富，提供业内最多的饼底、馅料种类。达美乐专注于成为比萨专家，截 至 2024 年底，公司提供业内数量最多的比萨饼底及配料。目前达美乐菜单上比 萨馅料种类达 31 种（必胜客/尊宝/芝根芝底/玛格利塔馅料种类分别为 26/27/12/16 种），达美乐同时提供 18 款饼底可供搭配，显著多于竞争对手（必 胜客/尊宝/芝根芝底/玛格利塔饼底数量分别为 8/0/0/4 种）。

产品持续推陈出新，本土化创新迎合本地口味。达美乐的新品开发步骤包括本地 市场调研、全球洞察、产品测试、可行性分析、标准化及执行、营销及推广、推 出后评估等；完善的新品开发过程能够帮助达美乐敏锐的洞察市场、及时推出具 有成本效益及运营可行性的菜单项目，以应对顾客不断变化的口味。自 2018 年 以来，达美乐已推出超过 120 种新菜式，通常每 6-12 周就会推出一款新比萨， 例如照烧风味牛肉土豆比萨、金沙咸蛋黄嫩鸡比萨及果肉榴莲比萨等本土化创新 产品获得客户高度好评。同时，达美乐还会对互补系列的非比萨食品，如意面、 小食、甜品、饮料和汤类等产品进行不定期更新。

3.2 严把供应商保证食材质量，中央厨房推动产品标准化

达势股份建立健全供应链，严格管理保证食材品质。达势股份供应链分为 4 个阶 段：采购；中央厨房加工；餐厅备餐；向客户配送。公司密切监控及审查上游供 应商、物流服务提供商、中央厨房及一线门店，以此确保食材质量及菜品品质。 且达势股份已建立供应链数字化系统，通过 ERP 系统数字化整合采购及物流流 程的管理，精确衡量整个供应链的库存，以此提高运营效率。 供应商选择及管理机制行而有效，从采购端保证食材品质。达势股份采用标准化 的供应商选拔及管理机制，在选拔端采用资质审核、样品测试、试产等一系列选 拔过程，并对通过选拔的合格供应商进行成本方面的评估，在保证食材品质的同 时优化成本。供应商管理方面，达势股份首先在四个纬度对供应商进行风险评估， 按照风险评估的结果定期对应供应商进行审核；若审核发现存在问题则达势股份 有可能终止与该供应商的合作。整体来看，达势股份的标准化选拔及管理机制使 公司能够在采购端保证食材质量并合理控制原材料成本。

中央厨房推动产品标准化，制作端保证产品口感品质。达势股份通过建立中央厨 房，推动食品加工程序的标准化，保证产品口感及品质始终如一。目前达势股份 已在河北三河、上海、广东东莞设立三个中央厨房，分别为 350 公里半径内的达 美乐门店提供比萨面饼制作、食品加工、分配、储存等服务。根据达势股份招股 说明书，中央厨房产能跟随需求增长不断提升，2019/2020/2021/2022 年中央厨 房总产能分别为 620/620/730/930 万 千 克 ， 产 能 利 用 率 分 别 为 48%/64%/71%/64%。未来，公司拟新开设一个中央厨房以服务华中及华西地区， 并将重迁及升级河北三河中央厨房以确保增长门店网络的有效、标准化的备餐及 分配。

3.3 专职骑手&门店选址&智能调度系统赋能，铸就“30 分钟 必达”差异化优势

“30 分钟必达”深入人心，打造差异化竞争优势。达美乐坚持向客户提供与众 不同的外送体验、提供 30 分钟必达承诺，若未能于下单后 30 分钟内送达，则为客户赠送优惠券。通过使用专职于达美乐的外送骑手队伍、优化门店位置和设计、 智能订单调度系统的使用，达美乐可以以较竞争对手更为及时可靠的方式派送更 高质量的食品。由于比萨产品中往往含有芝士，高效迅速的外送尤为重要，达美 乐是中国唯一在所有销售渠道承诺提供 30 分钟必达服务的比萨品牌，达美乐约 90%的外送订单完成送达承诺，平均订单完成时间约为 23 分钟。根据招股书， 达 美 乐 在 外 送 销 售 贡 献 方 面 于 业 内 名 列 前 茅 ， 20/21/22/23 年 分 别 有 75%/73%/72%/59%的收入来自外送订单。此外，达美乐外送订单的客单价高于 堂食，2022 年两者分别为 99.1 元和 80.7 元。

专职骑手驻店，强化 30 分钟必达承诺。公司骑手分为自有和外包两类，自有骑 手即专职骑手，于当班期间驻守于门店且仅配送达美乐的订单，同时完成门店的 制作、清洁等服务，公司亦通过与第三方平台签订外包合同雇佣外包骑手来满足 高峰期的配送需求，该类外包骑手于当班期间亦穿着达美乐制服并仅配送达美乐 订单。2020-2022 年，达美乐外包骑手完成订单占比分别为 31%/35%/31%。区 别于使用服务于多平台骑手的竞争对手，达美乐依靠专职骑手（包括自有和外包） 完成自有渠道和第三方渠道的外送订单，专职骑手的使用使达美乐能够保留对端 到端外送体验的控制，使达美乐能够以及时可靠的方式配送优质食品，获取外送 数据并以此来改善相关业务，包括调整配送路线、优化门店分布，加强达美乐兑 现 30 分钟必达承诺的能力。

专注于外送的门店位置及设计方便配送调度和骑手取餐。达美乐为外送业务优化 门店位置及设计，战略性规划其门店网络，使达美乐门店的配送区域覆盖高密度 的住宅及商业区，同时公司还优化了门店的配送半径最终旨在确保客户于下单 30 分钟内收到外送订单。门店设计方面，达美乐门店简化厨房设计及备餐程序 以将效率最大化，可在确保食品安全的情况下高效准备订单。公司亦让骑手通过 专门的店内订单收集区无缝提取外送订单。

3.4 背靠达美乐，品牌力雄厚、会员数量迅速增长

背靠全球最大比萨品牌，品牌背景雄厚。达美乐比萨始创于 1960 年，经过 63 年的发展，达美乐比萨于全球 90 多个市场拥有超过 2 万家门店，按 2023 年的 全球零售销售额计算，达美乐比萨是全球最大的比萨品牌，同时也是门店数量最 多的比萨品牌，国际知名度高，背靠达美乐品牌为达势在中国的拓展奠定了坚实 的基础。 得益于强大的品牌力，新店开业表现强劲。1）根据公司 2023 年财报，23 年公 司于 13 个城市新开 180 家门店，其中济南、武汉、成都、青岛、温州、常州六 个城市的门店平均日销为 32354 元，显著高于 12580 元的全国平均值，同时公 司预期该六个新市场的 48 家门店的平均回报期约为 9 个月。截至 2024 年 3 月 22 日，在 2023 年上半年开设的 24 家门店中，已有 18 家门店已实现现金投资 回报。2）根据美通社，达势股份在 2023 年 12 月期间入驻 8 座新城市所开设 的 10 家新店，在首月均创下了达美乐全球首 30 日的销售新纪录，跻身首月销 售全球排行榜前十五位，其中西安、长沙、厦门和合肥四家新店纷纷打破此前由 青岛首店保持的达美乐全球首月销售记录，现位列全球排行榜第一至四名。凭借 目前和此前成就，达势股份在达美乐全球门店网络首 30 天销售额的前 20 名中占 据前 19 名，展现了达美乐比萨在中国拓张的品牌力优势。

营销活动和会员计划助力积累私域流量、增加消费者黏性。达势既有根据节假日、 体育赛事等活动开展的偶发性推广活动，也有常驻营销活动即每周的“接二连三” 活动（周二、周三比萨七折），该活动仅在自有渠道举行，帮助达美乐积累自有 渠道会员用户。同时，公司通过会员计划培养客户忠诚度，通过 APP、微信小程 序和公众号入会，顾客可在下单时获得积分，该积分可用于兑换奖励、获得定制 促销活动等，此举有助于培养客户的品牌忠诚度。

会员增长迅速，自有渠道贡献占比增加。通过会员计划，公司吸引了大量会员用 户，2020-2023年，公司分别拥有会员400/610/860/1460万名，CAGR达54.0%， 会员数量增长迅速。同时，2020-2022 年达美乐自有渠道销售额分别为 4.8/7.8/10.6 亿元，CAGR 达 48%，与会员增速同步，自有渠道销售占整体收入 比分别为 44%/49%/52%，自有渠道销售呈现逐年提升趋势。

3.5 开业空间&单店模型：长期空间广阔，Op Margin 仍具 提升空间

23 年起公司提速异地开业，23 年新增门店中近半为新区域前 10 家门店。达势 股份开店策略基于其设定的 1.5 公里外卖辐射半径，即当达美乐门店进入一个全 新城市时，品牌会按照 1.5 公里半径将城市划分为多个商圈，并按照 GDP、可 支配收入、外卖接受程度等指标对各个商圈进行综合考量，之后按照考量结果的 排序来选址开设首批店铺。我们按照每个城市中达美乐品牌的门店数量将门店分 为四个圈层，第一圈层门店为第 1-10 家；第二圈层门店为第 11-30 家；第三圈 层门店为第 31-100 家；第四圈层门店为第 101 家以上。第一圈层门店普遍开设 在综合考量中排名靠前的商圈中，大多位于 CBD 及大型商场，因此新增门店店 效普遍较高。23 年以来，达势股份在新增长市场拓店迅猛，新增门店中 22 个城 市门店为第一圈层，其中 19 个为新进入城市，新增第一圈层门店数为 130 家， 占新增总门店数的 42.1%。占据核心位置叠加达美乐新店的“流量”属性，新增 第一圈层门店销售表现强劲，带动新增市场店效提升。未来，达势股份拓店空间 依然广阔，随着在更多城市布局第一圈层门店，未来店效有望持续提升。

根据分线城市测算，达美乐中国未来开店空间有望达到 3507 家，仍有约 300% 左右的开业空间。 1）一线城市：北上门店仍有加密渗透空间，深广仍处开业早期，仍具较大开业 空间，假设未来渗透率达到 8.5 家/百万人（必胜客目前该值约为 8.5 家/百万人）， 未来开店空间为 207 家。 2）新一线和二线城市：达美乐在新一线与二线城市的开业反馈良好，非一线城 市消费者教育逐渐完善，估计未来渗透率分别为 6.0 家/百万人和 4.0 家/百万人 （必胜客目前该值约为 5.5 家/百万人和 3.5 家/百万人），开店空间分别为 1203 家、769 家。 3）三线及以下城市：渗透率远低于高线城市，提升空间较大，达美乐目前仅计 划在消费力强的三线城市开业，远期估计渗透率有望达到 0.8 家/百万人（必胜客 目前该值约为 1 家/百万人），开店空间为 720 家。 综上，达美乐未来餐厅数量有望达到 3507 家，与当前 897 家门店相比，仍然有 约 300%左右的开店空间。

长期来看达美乐单店模型仍具优化空间，规模效应下 op margin 有望提升中低 个位数。参考 23 年财报数据进行测算，达美乐单店日均收入约为 1.26 万元，客 单价 87 元。成本端方面，原材料成本占 27.4%，经营成本约占 58.8%，其中， 人 工 / 房 租 / 折 摊 / 营 销 / 门店经营 / 其 他 成 本 分 别 占 比 26.9%/9.8%/5.1%/5.2%/6.2%/5.6%。中长期来看，我们认为随着规模效应带动， 公司 op margin 仍具中低个位数提升空间。其中人力成本是费用优化主要提升来源，原材料、房租等优化空间较小，市场营销、门店经营维护费用随规模效应具 备小幅优化空间。考虑到公司近期于新区域开业较多，需要储备较多全职工作人 员，随着后续公司门店拓店趋于稳定以及新区域门店运营成熟，后续单店全职人 员有望减少至 5 人从而带动人力成本改善，中长期来看单店 op margin 有望达 15%-18%。

编辑：火腿肠