2024年泡泡玛特研究报告：国内潮玩先锋，多元化全球化打开增长空间

1.潮玩行业：高景气优质赛道，有望孕育大市值龙头

1.1.从轻奢小众走向大众平价，全球潮玩市场快速发展

“潮玩”概念起源于 20 世纪末的中国香港，21 世纪初美国、日本潮玩开始萌 芽，包括 KAWS 在内的大批艺术家涌现。早期潮玩主要以工作室或独立设计师的形式 出现，对潮玩的定义也多局限于艺术玩具或设计师玩具，由于限量生产、设计独特、 价格高昂，属于小众圈子的爱好。2015 年日本厂商推出了以盲盒形式的 Sonny Angel 系列，2016 年泡泡玛特联合 Kenny 推出 Molly 星座盲盒系列，潮玩逐渐打破小众圈 层，开始走向大众视野。自此，全球潮玩市场开始迅速发展，原创潮玩 IP 及潮玩品 牌不断涌现，潮玩的边界也不断扩展，现在广义的潮玩已经包含了手办、雕像、BJD、 棉花娃娃、卡牌、积木等。据泡泡玛特招股书援引的弗若斯特沙利文数据，全球潮玩 零售市场规模从 2015 年的 87 亿美元增长至 2019 年的 198 亿美元，CAGR+22.8%，预 计 2024 年将达 418 亿美元。

中国潮玩行业仍处于高速增长阶段，渗透率有望进一步提升。随着国内社会经 济文化的不断发展，消费者愈发渴望从消费中获得多元价值和情感共鸣，对文娱产品 和服务需求不断增加，潮玩产业随之迅速发展。据泡泡玛特招股书和名创优品招股书 援引的弗若斯特沙利文数据，中国潮玩零售市场规模从 2015 年的 63 亿元增长至 2021 年的 345 亿元，CAGR+32.8%，预计 2024 年将达 764 亿元；但中国潮玩市场人群的消 费金额和渗透率与日本、韩国、新加坡等成熟市场仍存在较大差距，在人均潮玩消费 贡献度上仅为日本市场的 1/5、新加坡市场的 1/6（据新华网联合中国社会科学院财 经战略研究院发布的《潮玩产业发展报告（2023）》），中国潮玩市场有望进一步扩容。 分品类来看，中国潮玩市场中盲盒类增速最快，零售市场规模从 2017 年的 4 亿 元增长至 2021 年的 97 亿元，CAGR+121.9%，2021 年占整个潮玩市场的 28%。

以 Z 世代为代表的年轻人为潮玩市场的消费主力。Z 世代具备三大消费动机，一 是社交需求，消费被看作是获寻认同的表达、维护社交的方式；二是人设需求，通过 购买不同产品来打造专属人设；三是悦己需求，通过消费直接获得当下满足感和幸福感。而潮玩正是以 Z 世代为代表的年轻人休闲、交流的重要载体，据京东超市数据， 在购买潮玩的人群中，18-35 岁的消费者占比达 55%。 一二线城市是目前主要的潮玩消费市场。据京东超市数据，潮玩消费一线城市/ 二线城市/三线城市占比分别约为 25%/28%/17%，一二线城市消费占比达一半以上。 未来随着下沉市场消费不断升级，下沉消费者对泛娱乐等精神消费的需求将不断上升， 三线及以下城市或将成为国内潮玩产业进一步发展的重要驱动力。

中国潮玩企业也正在积极开拓国际市场，就目前的出海情况来看，主要有东南 亚、日韩、欧美三大目标市场： 东南亚：近年来经济发展速度快、互联网渗透率高，且年轻消费者对于新鲜的 潮玩文化接受度较高，加上华人占比高、消费喜好相似等优势，东南亚成为我国潮玩 企业出海的重点区域。从 IP 特点来看，东南亚消费者对全球知名度高的欧美日系 IP 及独立艺术家尤其是本土艺术家设计的潮流 IP 接受度都较高。 日韩：受发达的动漫及娱乐产业影响，日韩两国潮玩市场相对成熟，影响力辐 射全球。从 IP 特点来看，日韩两国潮玩更多依托于动漫作品、电视剧及 K-pop 等故 事性和文化属性强的 IP，且本土竞争者众多、潮流更新迭代速度快。 欧美：全球体量最大、消费群最为成熟、竞争最为激烈的潮玩市场，具有深厚 的粉丝文化沉淀，忠诚度和黏性强，且由于东西方文化差异，欧美潮玩市场壁垒比东 南亚和日韩市场更强。从 IP 特点来看，欧美市场以超级英雄、科幻类电影、体育赛 事等展现力量、挑战极限精神的 IP 以及街头文化 IP 为主。

1.2.中国潮玩行业集中度仍较低，泡泡玛特处于领军地位

潮玩行业的产业链可以分为上游的 IP 打造与运营、中游的生产与制造以及下游 的销售与售后三个主要环节。

IP 打造与运营：IP 是潮玩产业生态最重要的部分，贯穿在产业链的各个环 节，主要包括内容 IP 和形象 IP 两大类。1）内容 IP 多源自于动画、漫画、 游戏、小说、影视剧等作品，通过故事情节塑造立体的 IP 形象。多数内容 IP 已经积累了一定的粉丝基础，极大地降低品牌开发产品、运营 IP 的风险。但内容 IP 的版权掌握在其出品方/代理方/运营方手中，IP 授权往往是非独 家性的，同时还有授权时间限制。2）形象 IP 多由独立设计师/艺术家或企 业内部设计师创作，不基于故事情节等内容塑造 IP 形象，而是由创作者赋 予其身份与背景，并传递相关理念。由于没有内容支撑，形象 IP 需要找到 与消费者产生共鸣的独特方式，还需要品牌方、运营方持续地曝光与炒作。

潮玩生产与制造：在原始 IP 设计完成后，需要进行潮玩属性再设计并制作 打样模型。在正式制造环节，潮玩企业可选择外包给第三方工厂进行批量生 产。

潮玩销售与售后：在销售方面，线上+线下渠道“双轨并行”已成常态，线 下渠道主要包括潮玩连锁、精品百货店、机器人商店、抓娃娃机、扭蛋机以 及潮玩展会等，线上渠道主要包括综合电商平台、社媒平台等。在售后方面， 随着潮玩市场的逐渐扩大，二手交易市场规模也逐步上升，潮玩改造等业务 也应运而生。

目前国内潮玩企业大致可分为以下三类：1）产业链一体化平台，覆盖 IP 打造与 运营、设计生产、销售全流程，如泡泡玛特、52TOYS、TOP TOY 等；2）品牌商，主 要覆盖上游 IP 打造与运营环节，如十二栋文化、寻找独角兽等；3）渠道商，主要覆 盖下游销售环节，如酷乐潮玩、九木杂物社等。

中国潮玩行业集中度仍相对较低，泡泡玛特处于领军地位。随着潮玩从小众爱 好转变为时尚潮流，不断扩大的消费群体和市场潜力吸引了越来越多的竞争者加入角逐，目前中国潮玩市场的主要参与者有泡泡玛特、乐高（丹麦）、HOT TOYS（中国香 港）、万代（日本）和孩之宝（美国）等国内外企业。据泡泡玛特招股书和名创优品 招股书援引的弗若斯特沙利文数据显示，近年来中国潮玩行业集中度逐步提升，市场 CR3 市占率从 2019 年的 19.5%提升至 2021 年的 23.7%，其中，泡泡玛特市占率位居第 一，从 2019 年的 8.5%提升至 2021 年的 13.6%；但对比相对成熟的日本潮玩市场来 看，目前中国潮玩市场集中度仍较低，2019 年日本潮玩市场 CR3 集中度达 48.0%，远 超国内。

2.泡泡玛特：国内潮玩行业领航者，竞争优势稳固

2.1.国内领先的潮玩公司，股权集中度较高

泡泡玛特成立于 2010 年，是中国领先的潮玩公司，并于 2020 年 12 月在港交所 成功上市。发展十余年来，公司围绕全球艺术家挖掘、IP 孵化运营、消费者触达、 潮玩文化推广、创新业务孵化与投资五个领域，构建了覆盖潮玩全产业链的综合运营 平台。

1）2010-2015 年：从潮流百货商店起家，业务探索期。泡泡玛特第一家零售店 于 2010 年在北京开业，定位为售卖玩具、家居、数码、零食等的“潮流百货商店”。 2015 年底，通过对内部销售数据分析，公司发现一款来自日本的玩偶“Sonny Angel” 销售额增长快速且拥有极高的复购率，让公司看到了潮玩的巨大潜力。

2）2016-2021 年：转攻潮玩赛道，全面扩张期。2016 年 8月，泡泡玛特推出第 一个自主潮玩产品系列——“Molly 星座”盲盒系列，并在此后的几年相继签约 PUCKY、DIMOO、The Monsters、Skullpanda 等众多 IP 形象，这一阶段公司产品以盲 盒为主。与此同时，公司积极完善渠道布局，线下零售店稳步扩张的同时，推出机器 人商店，举办北京/上海国际潮玩展，线上相继布局天猫旗舰店、抽盒机小程序、京 东旗舰店等；截至 2021 年底，中国内地共有线下门店 288 家、机器人商店 1861 台。 此外，公司于 2018 年开始探索海外市场，并于 2020 年在韩国首尔开出海外首店，这 一阶段主要通过海外经销商拓展海外市场；截至 2021 年底，中国港澳台及海外门店 共 7 家、机器人商店 9 台。

3）2022 年至今：品类多元化，海外加速扩张期。自 2021 年推出高端潮玩线 MEGA 以来，公司加速产品创新，相继推出萌粒、搪胶毛绒玩具、积木、卡牌等产品， 不断丰富产品品类，逐步迈入大潮玩时代。与此同时，积极孵化创新业务，2023 年 9 月泡泡玛特乐园落地北京朝阳公园，首款自研手游《梦想家园》也于 2024 年 6 月正 式上线，不断拓宽 IP 的内容边界。渠道拓展方面，国内开店放缓，不追求数量，强 调开店质量，截至2024年6月底，中国内地线下门店共374家、机器人商店2189台； 海外业务推进 DTC 战略，门店扩张加速，截至 2024 年 6 月底，中国港澳台及海外门 店共 92 家（含合营）、机器人商店 162 台（含合营及加盟），线上已布局 Shopee、 Lazada、TikTok 等平台。

股权较为集中，高管团队年轻化。公司实控人为董事长王宁先生，截至 2024 年 6 月 30 日，王宁先生直接和间接持股合计 50.34%，首席运营官司德先生持股 0.93%， 副总裁及国际业务总裁文德一先生持股 0.11%，非执行董事屠铮先生持股 1.26%。公 司高管团队稳定且呈现年轻化（年龄在 35-45 岁），对潮流趋势及年轻人消费趋势的 敏感度和认知度较强。

2.2.潮玩产业链一体化平台，竞争优势稳固

据招股说明书，公司最核心的商业模式是建立了一个覆盖潮玩全产业链的一体化 平台，通过艺术家挖掘、IP 运营、消费者触达以及潮玩推广等环节连接小众设计师 和广大潮玩爱好者；艺术家可以通过公司这个平台，将自己的 IP 产品进行商业化量产，并通过公司的渠道销售。因此，IP 的持续运营和渠道布局是公司最重要的抓手 及竞争力。十余年来，公司孵化出了多个爆款 IP，IP 运营能力不断被证明；同时， 借助先发优势以及盲盒占据消费者心智，公司快速建立起了行业领先的销售渠道网络。

2.2.1.强大的 IP 挖掘和运营能力，打造丰富均衡的 IP 矩阵

IP 矩阵持续扩容，为销售增长提供有力支撑。据公司公告，公司的 IP 可分为艺 术家 IP 和授权 IP 两大类，艺术家 IP 又包括自有 IP 和独家 IP 两类：1）自有 IP，由 内部设计师团队 PDC 创作，如小野、小甜豆、Zsiga 等，或与外部艺术家签订知识产 权转让协议获得，如 MOLLY、DIMOO、SKULLPANDA 等；2）独家 IP，由外部艺术家创 作，并与公司签订独家授权协议，如 PUCKY、THE MONSTERS 等；3）授权 IP，即非独 家 IP，与全球知名 IP 版权商签订非独家授权协议，如迪士尼、环球影业等。公司具 有成熟的艺术家挖掘体系，组建了艺术家发掘团队，通过潮玩展、与顶级艺术学院合 作及设计竞赛等方式在全球寻找优秀设计师；另一方面，对于缺乏供应链能力和渠道 能力的艺术家而言，具有较高知名度、成功 IP 运营经验及一体化平台的泡泡玛特具 有强大吸引力，因此公司汇集了大量优质的 IP 资源。此外，公司内部的设计师团队 PDC 也已经非常成熟，可以持续稳定地推出消费者喜爱的 IP 形象和产品，目前已经 拥有 4 个销售额过亿元的 IP。 IP 体系健康，头部 IP 展现出较长的生命周期。从收入结构来看，艺术家 IP 贡 献绝大部分收入（2024H1 占比 81.0%），公司对 IP 资源的掌控力较强。同时，IP 矩阵 均衡，拥有多个爆款 IP，对单一 IP 依赖不断减少，2023 年，公司共有 10 个艺术家 IP 销售额过亿元，其中，SKULLPANDA、MOLLY 收入均突破 10 亿元，前五大头部 IP 收 入占比达 55.6%，IP 销售占比既有集中也有分散，是一个非常健康的状态。

强大的 IP 运营能力使 IP 持续焕发生机。近年来国内潮玩 IP 井喷，市场从不缺 乏新 IP，但能够长青的较少。而公司以 Molly 为代表的多个头部 IP 持续展现出蓬勃 的生命力，验证了公司强大的 IP 运营能力。以 Molly 为例，我们认为公司强大的 IP 运营能力主要在于：1）对IP的持续深度挖掘，除经典Molly外，还推出SPACE Molly、 ROYAL Molly、BABY Molly 等多元形象，并让 Molly 和更多知名 IP 联名（如基于 Molly 和米老鼠的结合而开发的手办等），为 IP 带来新的独特风格；2）拓展产品品 类并保持较快的上新频率，基于 Molly IP 持续开发盲盒、可动人偶、MEGA 等不同品 类产品，保持每年推出 5-6 个新系列产品的节奏，截至 2014 年 9 月底，共推出 47 个 Molly 盲盒系列；3）拓宽 IP 场景及内容边界，围绕 IP 打造沉浸式主题乐园，并将 IP 形象融入自研手游《梦想家园》中等，提升消费者对 IP 的喜爱度和忠诚度。

2.2.2.灵敏创新的供应链体系，助力产品品类持续拓展

积极拓展品类，进入大潮玩时代。从产品结构来看，手办仍是公司的核心品类， 同时不断拓展新品类，满足各类粉丝群体的多元需求：1）高端线 MEGA，满足用户收 藏需求，价格通常在上千元，2024H1 收入达 5.86 亿元/+141.9%，占比 12.9%；2）各 类衍生品，涵盖玩具类（毛绒玩具、积木、卡牌等）、日用品类（饰品、布袋等）等， 其中，毛绒玩具在 LABUBU 搪胶毛绒公仔带动下迎来大爆发，2024H1 收入达 4.46 亿元 /+993.6%。随着 IP 数量的增加、更多品类的尝试，公司正在帮助更多 IP 找到其更擅 长的品类，例如 LABUBU 在毛绒品类上表现非常好，这也有效地避免了 IP 与 IP 之间 的竞争。

不断优化供应链柔性，打造高效、灵敏的供应链体系。相较于传统玩具品类， 潮玩属于非标产品，难以实现完全自动化生产，整体生产工序复杂，出货周期较长； 同时，由于潮玩的收藏和观赏属性，消费者对外观的细节更为关注。公司产品生产采 用 OEM 模式，近年来规模的持续扩大和产品品类的多元化，对供应链体系提出了更高 的要求，因此，2021 年以来，公司不断加大投入，优化供应链。据泡泡范儿官方公 众号，1）整合供应商资源，把一些主力产品集中在几个大的供应商生产，提升供应 商集中度，从而在提升产品质量、降低瑕疵品比例的同时，加强上游议价能力、降低 采购成本；2）数字化赋能，在采买、订单管理、销售预测、库存管理等方面都实现 了系统化和线上化，实现从 IP 设计到终端销售的完整信息链路畅通，提升销售预测 的准确度和供应链柔性，以降低缺货或库存问题出现的可能性，2023 年以来公司存 货周转天数持续下降；3）提升自动化水平，从以前整个行业不到 10%的自动化生产 水平提升到接近 40%。 积极进行材料和工艺创新，以强大供应链为设计赋能。公司专门成立了工艺研 发的团队，多年来始终致力于材料和工艺创新，如肤感漆、金属漆、陶瓷质感漆、温 感漆等特殊油漆的运用；水贴纸、炫彩真空镀、数控水转印、静电植绒、3D 立体贴 毛等创新工艺的运用；模具从传统手工铸造逐步演变成稳定性与精度更高的 CNC 数控 加工工艺。代表性的案例包括“MEGA 1000% αSKULLPANDA 融”采用的水转印工艺， “MEGA SPACE MOLLY 大久保”采用的炫彩真空溅射镀膜工艺等。

2.2.3.线上线下全渠道布局，触达更广泛的消费客群

线上线下全渠道布局，形成全面且广泛的消费者触达。公司产品销售以直营渠 道为主，2024H1 约 89%的收入来自直营渠道，渠道控制力强，且能够及时获取市场动 态和消费者反馈。公司全面覆盖线上和线下渠道，线下渠道主要包括：1）零售店， 主要销售渠道，2024H1 收入贡献 52%，是创设品牌形象及建立粉丝关系的重要渠道； 2）机器人商店，主要销售盲盒产品，灵活分布于商场、写字楼、机场、地铁等多个 场景，2024H1 收入贡献 8%；截至 2024 年 6 月底，公司在中国内地共有 374 家零售 店、2189 家机器人商店，在中国港澳台及海外共有 83 家零售店（包括合营共 92 家）、 143 家机器人商店（包括合营及加盟共 162 家）。线上渠道主要包括泡泡抽盒机、天 猫旗舰店、抖音平台和其他国内外主流电商平台，2024H1 收入贡献 29%。

通过多渠道会员计划及凭借多种线上和线下渠道与会员进行频繁、有效的实时 沟通，公司吸引了粘性极高的活跃粉丝群。借助线上线下全面的销售渠道，公司吸 引并建立了年轻、热情并快速增长的粉丝群，同时通过多渠道会员计划，加强会员粘 性及增加复购率；截至 2024 年 6 月 30 日，中国内地累计注册会员总数达 3893 万人， 2024H1 会员贡献销售额占比 92.8%，会员复购率 43.9%。据招股说明书，会员享受一系列不同权益，如积分兑换、生日促销活动等。通过会员计划，公司能够频繁、高效 及实时地和粉丝进行沟通；并通过应用大数据及人工智能技术，标记会员身份、模拟 会员购买活动、分析会员资料及预期会员偏好，为会员量身打造信息推动和促销活动。

2.3.收入结构变化+规模效应显现，助力盈利回升

海外业务进入加速期，带动公司业绩高增长。2017-2021 年，随着公司的 IP 受 欢迎程度提升、产品组合扩大及销售/经销网络扩张，公司业绩持续高速增长，营收 和归母净利润 CAGR+131%/+383%；2022 年，公司营收和归母净利润同比分别+2.8%/- 44.3%，主要系中国内地受疫情影响收入同比-3.3%，同时公司加快了中国港澳台及海 外业务的发展，收入同比+147.1%，占比较 2021 年提升 5.7pct 至 9.8%。2023 年，随 着中国内地经济的复苏以及中国港澳台及海外业务的扩张，公司业绩重回快速增长轨 道，实现收入 63.01 亿元/+36.5%、归母净利润 10.82 亿元/+127.5%；2024H1，公司 实现收入 45.58 亿元/+62.0%、归母净利润 9.21 亿元/+93.3%，其中，中国内地收入 32.06 亿 元 /+31.5% ，中国港澳台及海外收入 13.51 亿 元 /+259.6% ，占比 29.7%/+16.3pct。

供应链优化+收入结构变化，带动公司整体毛利率提升。2017-2019 年，公司毛 利率持续提升，主要系毛利率相对较高的泡泡玛特自主产品占比不断提升；2020- 2022 年，公司毛利率持续下滑，主要系：1）提升了产品设计，提高了产品的工艺质 量，产品工艺愈加复杂，原材料成本上涨，2）疫情导致 2022 年做了一些促销活动。 2023 年以来，公司毛利率呈持续回升态势，主要系：1）优化产品设计，加强了成本 管控，提升对供应商的议价能力，2）中国港澳台及海外销售占比提升拉动毛利率的 增长，3）外采商品逐渐减少；2024H1，公司毛利率同比提升 3.6pct 至 64.0%。

毛利率提升+核心费用率下降，带动盈利能力回升。2023 年以来，公司经调整净 利率呈现回升态势，2024H1 提升至 22.3%/+3.3pct，主要系：1）毛利率在供应链优 化及收入结构优化下提升，2024H1 同比+3.6pct；2）管理费用率和销售费用率两项 核心费用率在收入增速恢复下下降，2024H1 同比分别-2.2pct/-1.5pct。

3.未来看点：步入大潮玩时代，向上努力向外看

中国内地业务仍是公司的基本盘，2024H1 收入占比 70%，增长具有可持续性： 1）门店升级提升消费者体验和运营效率，叠加产品品类不断拓展，驱动门店店效提 升；渠道布局以高线城市为主，下沉市场有待进一步渗透，门店仍有扩张空间；2） 抖音渠道高增及新渠道拓展带动线上渠道增长；3）乐园、游戏、IP 授权等业务进一 步拓宽 IP 变现渠道。中国港澳台及海外业务是公司的第二增长曲线，2024H1 收入占 比进一步提升至 30%，随着公司及旗下 IP 的知名度不断提升、本地化运营持续深化 以及渠道加速扩张，高增长有望延续。

3.1.中国内地：高质量发展，构建多元化 IP 商业体系

3.1.1.线下渠道提质增效，线上渠道差异化布局

店效持续提升，内地线下业务步入高质量发展的新阶段。线下渠道是内地业务 的基础，2017-2019 年，门店加速扩张和店效提升共同驱动线下收入高增；2020- 2021 年，门店逆势扩张成为线下收入增长主驱动力；2022 年，开店节奏放缓叠加店 效下滑导致线下收入同比下降。2023 年以来，内地开店节奏仍较为缓慢，但店效持 续提升带动线下收入重回增长，线下业务步入高质量发展的新阶段。

据我们测算，2024H1 内地零售店单店平均收入约 399 万元/+13%，我们认为零售 店店效的提升主要系：1）门店升级，消费者体验和运营效率提升；2）品类扩张。 线下门店升级，打造充满故事感的 IP 体验空间。据泡泡范儿官方公众号，从今 年上半年开始，公司开始着手优化线下门店，致力于减弱单一的商业空间属性，强调 为消费者提供更具故事性和互动感的体验空间。在空间风格上，运用不同的主题或不 同的色调来打造差异化视觉效果，如北京三里屯太古里店以木纹风格为主；在空间设 计和商品陈列上，打破单一“卖场”逻辑，以 IP 故事为主线，围绕各个 IP 设置主题 场景，主题桌上放置的都是同一 IP 的相关衍生产品，通过产品聚焦方便顾客了解 IP 背后的故事，也方便顾客快速找到所需产品，并提升连带率。未来，公司将持续升级 线下体验，通过不断提升的产品品质和服务，让更多消费者在线下感知到潮玩文化的 独特魅力，持续加深和全球消费者的情感连接。

进入大潮玩时代，多品类保持高速增长。2021 年以来，公司陆续推出 MEGA、泡 泡萌粒、毛绒玩具、卡牌、积木等新品类，拓宽产品线的同时有助于提高整体客单价。 公司主打的盲盒类产品的上新已经形成了相对稳定的流程和节奏，针对特定的 IP、 特定主题或节日会按计划设计并推出新系列。非盲盒品类方面，2024H1 毛绒玩具在 搪胶毛绒这个特殊品类的拉动下同比增长了近 10 倍，后续公司将继续深挖这一产品 线，正在研发几个 IP 新的搪胶毛绒产品；据泡泡玛特、泡泡范儿官方公众号，今年 6 月推出的首套积木产品包含 5 个场景，售价分别为 199/269/399 元，取得不错销售 成绩。

据我们测算，2024H1 内地机器人商店单店平均收入约 14 万元/+13%，据消研所 trendmakers 公众号消息，主要系：1）场景优化，将机器人商店调整至流量更高的 点位，增加高铁、机场等高流量点位；2）产品优化，目前机器人商店内的 SKU 已经 下调了近 30%；3）形象优化，截至今年 5 月，已经试点了 20 多个不同 IP 主题的全新 机器人商店，给顾客耳目一新的视觉呈现。 从门店布局来看，内地仍有开店空间。公司内地线下渠道布局以高线城市为主， 下沉市场有待进一步渗透；截至2024年6月底，公司在中国内地共有零售店374家、 机器人商店 2189 台，其中，在一线及新一线城市的门店占比分别为 61%/58%，二线 及其他城市门店占比逐步提升。对比乐高，公司在内地也仍有开店空间，据新京报报 道，目前乐高在全国 120 多个城市布局了将近 480 家门店。

天猫旗舰店和抽盒机回暖，抖音渠道大幅增长。天猫旗舰店和抽盒机的增长以 及新渠道的拓展共同驱动线上收入增长，2024H1，天猫旗舰店和抽盒机增速回正，同 比分别+28.1%/+7.0%，主要是优化了产品排期和投流策略；抖音渠道收入略超天猫旗 舰店，同比+90.7%，据消研所 trendmakers 公众号消息，主要系：1）自建抖音团队， 对直播的投入度和货品准备更细致深入，2）调整运营策略，从一点触达转变为多点 触达，给不同类型的产品、不同的 IP 开设单独的直播间，从而在扩大更多用户触达 的同时，吸引更精准的用户需求。 全域差异化布局，触达各类消费客群。天猫旗舰店是品牌人群的入口，主要用 于展现品牌视觉或消费场景；抽盒机是承接私域的入口，未来将进一步强化其社交属 性；抖音渠道则强调直播现场的氛围，重点在于与用户的有效互动。据时代周报报道， 在各个平台差异化的机制和人群偏好背景下，公司希望未来能够实现全域差异化布局， 进一步强化各个平台的差异化属性。

3.1.2.积极孵化新业态，拓宽 IP 变现渠道

“起于潮玩，但不止于潮玩”，构建多元化的 IP 商业体系。公司逐步建立了多产 业链的 IP 商业化体系，包括潮玩、乐园、游戏以及影视等多种商业形态，不断拓宽 IP 的内容边界，持续加深粉丝与 IP 的情感连接，探索 IP 在价值实现路径上更多的可 能性。 乐园：提升 IP 的内容深度，吸引更广阔的消费人群。2023 年 9 月，泡泡玛特城 市乐园落地北京朝阳公园，成为潮玩行业首个沉浸式 IP 主题乐园。泡泡玛特城市乐 园融入了 Molly、LABUBU、DIMOO、Skullpanda、Pucky 等 IP，用场景讲述 IP 故事， 并引入偶装互动表演、动画短片、AR 游戏等提升 IP 的内容深度，为消费者带来沉浸 式的 IP 体验。据北京日报报道，泡泡玛特城市乐园首月累计接待游客近 10 万人次， 其中 18-34 岁人群占比 47%，园内二消占比超 70%，吸引了除粉丝外的更广阔圈层的 游客。乐园开业将近一年的时间，经过不断地运营调整、优化、迭代，据泡泡范儿公 众号消息，2024H1 整体实现了小几千万的盈利。

乐园：二期项目积极推进，乐园体验有望进一步完善。据泡泡范儿公众号消息， 2024 年 5 月 19 日，泡泡玛特城市乐园与朝阳文旅集团签订“泡泡玛特城市乐园二期” 文旅开发合作项目，并启动规划设计工作。未来乐园将进一步加强重型动力设备、演 出质量与频次的投入，让乐园的体验更加完整。 游戏：给用户带来更沉浸式的陪伴。2024 年 6 月，公司首款自研手游《梦想家 园》正式上线，玩法上将“模拟经营”和“派对玩法”相融合，创造出更加轻度休闲 的游戏体验。公司以游戏作为 IP 内容的表达载体，通过梦幻的场景设计、丰富的故 事内容让 IP 形象更加完整、立体，玩家在自由探索中体验更沉浸式的陪伴，加深玩家与 IP 的情感连接。据泡泡范儿公众号消息，游戏公测的前两个月，从每个月运营 层面上已经实现盈利。

IP 授权：进一步推广 IP，拓宽变现渠道。2018 年开始，公司全面开展授权业务， 目前已与 fresh、哈根达斯、科颜氏、乐事、MONCLER、欧莱雅、SHANG XIA、优衣库、 13DE MARZO 等各行业知名品牌展开了密切合作。公司凭借自身 IP 的广泛普及，与各 行业知名品牌合作，在进一步推广 IP 的同时，拓宽 IP 变现渠道，公司授权费收入呈 现较快增长态势。

3.2.中国港澳台及海外：第二增长曲线，带来高成长性

从经销到直营，从东方到西方。公司出海业务始于 2018 年，2019 年成立国际业 务团队，2020 年成立跨境电商团队，最初采用 B2B 或 B2B2C 的模式，2021 年中国港澳台及海外收入破亿元；2022 年，公司将战略重心转移至 DTC（直接面向海外消费 者），加速构建起了中国港澳台及海外多层次的渠道体系，批发及其他收入占比持续 下降至 2024H1 的 12%。区域布局上，公司采取“由近及远”的策略，先重点开发文 化差异相对较小的东亚和东南亚，再逐步拓展至欧美和澳洲等地区；2024H1，东南亚 /东亚及中国港澳台/北美/欧澳及其他地区的收入占比分别为 41%/35%/13%/10%，其 中，东南亚地区增速最快（同比+478%），其次为北美地区（同比+378%）。

由试到铺，稳扎稳打确保新市场拓展成功率。回顾公司在各地区市场的拓展历 程，可以发现已形成一套固定的打法：1）先通过线上渠道、与本地零售商合作进行 销售测试，试探性进入新市场，确定消费者喜好及对公司产品的接受程度；2）在市 场初步反馈较好的情况下，继续通过参加本地线下展会、开设快闪店等方式进一步确 认市场热度；3）迅速开设线下实体店，正式进入当地市场，并不断完善线上线下渠 道体系。公司的这一套市场拓展策略可以大幅降低品牌海外扩张的风险，提高新市场 拓展成功率。

2024H1，公司在中国港澳台及海外的收入达 13.51 亿元/+260%，已超过 2023 年 全年中国港澳台及海外的收入；中国港澳台及海外业务仍将在未来继续保持强劲的增 长势头，据泡泡范儿公众号消息，公司认为 2024 年中国港澳台及海外全年的增长不 会低于 200%，Q4 占总收入比大概率会超过 40%，圣诞月单月可能超过 50%。我们认为 中国港澳台及海外业务快速增长的背后是公司的本地化运营+渠道扩张+品牌知名度 提升。 产品、营销、供应链等多维度赋能本地化运营。面对不同的文化背景和风俗差 异，想要更好地融入本地市场就需要深入的本地化探索，获得本地消费者的认同感。 1）产品端：一方面，在公司原有 IP 的基础上进行改良，推出区域限定款产品，使其 更符合当地消费者的喜好，如在日本推出 LABUBU 招财猫、在加拿大推出 PUCKY Beaver Baby 等；另一方面，与本地设计师合作，签约本土 IP，如泰国艺术家设计的 CRYBABY 和美国艺术家设计的 Peach Riot 叛桃都在艺术家所在的国家取得了非常好的 销售表现，据泡泡范儿公众号消息，Peach Riot 叛桃首个系列已经成为美国单系列 销售的第一名。2）营销端：一方面，公司在 Instagram、Twitter、TikTok、 Facebook 等海外主流社媒平台上搭建了完善的账号矩阵，联合 KOL 进行内容种草， 据泡泡范儿公众号消息，目前 POP MART Global 及旗下账号矩阵粉丝数破 460 万；另 一方面，积极参加/主办国际潮流艺术展，不断积攒人气、建立粉丝基础，从而不断 提高全球知名度。3）供应链端：积极布局全球供应链，据泡泡范儿公众号消息，今 年 1 月在越南完成海外工厂的第一批产品生产，争取全年实现 10%以上的产品在海外 生产，以推动整体采购成本的优化。

深耕高潜力市场、开拓新市场，线下渠道持续扩张。公司在中国港澳台及海外 的直营零售店/机器人商店从 2021 年底的 7 家、9 台持续增加至 2024 年 6 月底的 83 家（含合营共 92 家）、143 台（含合营及加盟共 162 台）；据泡泡范儿公众号消息，公 司计划在 2024H2 新增 30-40 家零售店，特别是高潜力市场，如北美和东南亚市场。 从零售店区域布局来看，2023 年公司在东方（东亚、东南亚）和西方（欧洲、北美、 澳洲）的门店比例大概是 7:3，公司预计 2024 年会接近 6:4，3-4 年后，东西方门店 比例可能会接近 5:5，达到较为均衡的状态。

产品定价、地标性门店和重点门店等因素驱动下，店效远高于中国内地。据我 们测算，2023 年/2024H1 中国港澳台及海外零售店单店平均收入分别约 1190/1168 万 元，较国内高 66%/193%，机器人商店单店平均收入分别约 78/44 万元，较国内高 201%/206%。一方面，考虑到税收、人力成本、汇率波动等因素，公司在每个国家或 地区的产品定价有所差异，整体来看，欧美＞东南亚＞日韩＞中国内地；另一方面， 在地标性位置开设主题店和旗舰店，如今年相继开业的美国洛杉矶 Century City 门 店（紧邻影视娱乐文化的核心区域）、越南巴拿山乐园的古堡主题店、英国牛津街门 店等，地理位置优越、客流量大，也有利于进一步提升品牌知名度。此外，今年以来 LABUBU 在东南亚（尤其是泰国）爆火驱动现象级门店的出现，据泡泡范儿公众号消 息，泰国曼谷的 LABUBU 主题店开业首日营业额突破 1000 万元，泰国还有 2 家线下门 店营业额在单月突破 2000 万元。

通过自有独立站和第三方主流电商平台，线上触达更广阔的市场和消费者。据 公司官网，公司通过开设全球官网独立站，入驻亚马逊各国站点、速卖通、Shopee 和 Lazada 等主流电商平台，将产品销往超过 80 个国家和地区；2024H1，中国港澳台 及海外线上渠道收入占总收入比重为 18%。海外电商团队针对不同国家、不同电商平 台实施了差异化的运营策略，其中，Shopee 和 Lazada 平台聚焦东南亚多个国家，凭 借精细化营销与本地化服务策略，收获了消费者的好评；TikTok 平台紧跟全球内容 电商与直播电商的潮流趋势，倾力打造高质量的内容生态，结合富有创意的直播活动 吸引了大量年轻用户，以优质内容驱动销售，增进了品牌的曝光度与互动性。

编辑：火腿肠