2024年丰茂股份研究报告：加快出海步伐，新领域拓展可期

1. 丰茂股份：国内橡胶传动带龙头企业

1.1. 公司概况：产品结构丰富，切入知名车企及零部件供应链

公司主要从事精密橡胶零部件研发及产业化，2023 年公司约 90.15%营 收来源于汽车领域。根据中国橡胶工业协会发布的《2021 年度中国橡胶工 业协会百强企业》，公司在传动带、橡胶履带子行业中排名第三。根据中国 橡胶工业协会胶管胶带分会出具的证明，公司汽车多楔带产品 2018 年至 2020 年连续三年市场份额排名第一，乘用汽车多楔带荣获 2022 年国家制造 业单项冠军产品称号。

公司股权结构稳定。截至 24H1，蒋春雷、王静夫妇及其子蒋淞舟三人 为公司共同实际控制人。蒋春雷、王静夫妇及其子蒋淞舟合计持有丰茂控股 100%股权，丰茂控股持有公司 60.00%股权；蒋春雷、王静夫妇分别直接持 有公司 11.38%和 1.13%的股权。

公司产品主要为精密橡胶零部件，包括传动系统部件、流体管路系统 部件和密封系统部件等。其中，传动系统部件包括传动带、张紧轮等产品；流体管路系统部件包括进气系统管路、冷却系统管路等产品；密封系统部件 包括制动密封件、油封密封件等产品。公司产品广泛应用于汽车、工业机械、 家电卫浴等领域。

公司下游客户较为分散，2023 年 CR5 仅 37.22%左右。从客户构成看， 包括前装市场和售后市场客户，具体如下： 整车配套市场：客户主要为上汽集团、一汽集团、吉利汽车、长安汽车、 东风日产、纳威斯达等国内外知名整车厂，以及瑞立集团、康明斯等知名汽 车零部件企业。 售后服务市场：品牌商模式，客户主要为博世、LN DISTRIBUTION LLC、 舍弗勒、迈乐等知名汽车零部件企业。经销商模式，2022 年 5 月，公司获 得米其林进一步品牌授权，获准在欧盟、亚洲、南美等部分国家销售产品。

1.2. 财务分析：海外营收占比提升，盈利能力增强

下游客户订单增加，新项目放量，公司营收稳健增长。公司 2023 年实 现营收约 8.02 亿元，同比约+31.83%，2019~2023 年 CAGR 约为 19.52%。 据公司公告，2020 年公司营收同比约+7.06%。主要系受行业发展趋势 和公共卫生事件冲击等因素影响，我国下游汽车行业产销规模下降，采购订 单相应有所减少所致。 2021 年公司营收同比约+31.95%。2020 下半年博世对全球汽车售后市 场传动系统部件重新招标，博世成为公司 2021 年新增主要客户。公司凭借 产品质量和价格优势取得新定点项目较多，当期实现量产销售较多。 2022 年公司营收同比约+9.62%。2022 年博世调整其全球仓储物流体系，取消原位于马来西亚的仓储中心，当期以消化现有库存为主，新增采购订单 减少。随着存货逐步得到消化，以及欧洲仓储中心投入使用，截至 23 年年 底博世采购订单已逐步恢复。 公司 2023 年营收同比约+31.83%，主要系 1）随着持续的技术开发和产 品升级，公司核心产品出海竞争优势明显，受俄乌战争的持续影响，俄罗斯 汽车零部件市场严重供不应求，LN DISTRIBUTION LLC、FWH VOSTOK 等客户订单需求持续增长；2）受 2022 年氢化丁晴橡胶等原材料供应紧张 影响，KAH 等部分客户订单推迟至 2023 年一季度生产交付；同时 KAH 配 套份额提高，采购订单增加；ASSP 新项目量产，公司配套的流体管路系统 产品销量增加，共同引致公司整体营收增长较快。

分产品看，传动系统为公司营收贡献主要增量。传动系统 2023 年实现 营收约 5.45 亿元，同比约+43.04%。营收占比由 2019 年约 55.95%提升至 2023 年约 68.00%。 2021 年，公司传动系统产品营收同比约+26.60%，主要系受海外公共卫 生事件反复持续，境外品牌商客户增加对公司采购所致。 2022 年，随着公司持续的技术开发和产品升级，核心传动系统产品出 海竞争优势明显，LN DISTRIBUTION LLC 等境外客户订单需求持续增加， 引致传动系统产品营收同比约+ 22.37%。 2023 年，海外订单持续增加，传动系统产品销售持续增长，23H1 营收 已达 2022 年全年的 70.23%。 分地区看，公司通过知名零部件供应商辐射更多海外市场，境外营收 占比跃升，境外营收占比从 2018 年约 26.90%提升至 2023 年约 50.13%。 据公司公告，2022 年，受宏观经济增速放缓和汽车市场需求减弱等影 响，对汽车零部件的需求下降，公司境内市场主营业务营收占比下降。同时， 随着公司持续的技术开发和产品升级，核心产品逐步实现出海竞争，境外订 单需求持续增加，引致公司境外营收及占比较快提升。此外，2022 年 5 月，公司获得米其林进一步品牌授权，获准在欧盟、亚洲、南美等部分国家销售 产品。

公司毛利率在 2019~2023 年基本稳定在 27.10%~31.01%左右。2023 年 公司境外毛利率约为 38.80%，境内毛利率约为 21.47 %。 据公司公告，2021 年公司毛利率同比约-2.95pct，主要是 1）胶料、橡 胶助剂等主要原材料市场价格上涨，产品材料成本有所上升；2）人民币汇 率升高，外销结算单价下降，平均销售价格有所下降；3）经切割、磨楔等 加工工序的多楔带成品销售单价及毛利率较低，当期有所销售，同时毛利率 较高的切齿带桶产品本期不再销售，共同引致平均毛利率整体有所下降。 2022 年公司毛利率同比约+1.95pct，由于原材料价格持续上涨，公司结 合成本波动、产品种类、销售规模等因素，与客户协商提高传动带产品销售 价格，提价比例 5%-10%左右。 2023 年公司毛利率同比约+1.11pct，主要系 1）毛利率较高的传动系统 等产品境外销售占比提升；2）胶料、橡胶助剂等原材料价格有所下降；3） 随着营收规模扩大，规模效应进一步提升，共同带动产品毛利率提高。 公司期间费用率稳中有降，由2019年约15.83%降至2023年约10.71%。 其中，2022 年受人民币兑美元汇率变动影响，公司汇兑收益较多，公司财 务费用较 2021 年减少 551.87 万元，下降 197.58%。 公司归母净利润 2023 年实现约 1.38 亿元，同比约+35.14%，2019~2023 年 CAGR 约为 33.08%。

2. 橡胶零部件行业：汽车及非车领域终端应用场景丰富， 市场容量大

2.1. 市场规模：下游应用广泛，整车配套及售后市场空间广阔

整车配套市场：据公司公告，除轮胎外，一辆汽车通常需要装配 100- 200 种、200-500 个橡胶零部件，橡胶材料消耗量占整车质量的 5％左右， 橡胶零部件的成本约占整车成本的 6％，其中非轮胎橡胶零部件的成本约占 整车成本的 2％。若按照每辆车 10 万元计算，则每辆车上的非轮胎橡胶件 价值约为 2,000 元。 据 QYResearch，2023 年全球汽车零部件橡胶成型市场销售额达到 2293 亿元，预计 2030 年将达到 2929 亿元，2024-2030 年 CAGR 约为 3.5%。据 Verified Market Reports，2023 年非轮胎橡胶市场规模为 287 亿美元，预计 到 2030 年底将达到 427 亿美元， 2024~2030 年 CAGR 约为 5.88%。

汽车售后市场：据公司公告，汽车非轮胎橡胶零部件为维持其性能的稳 定性，通常在汽车行驶至一定里程时需要进行更换，如汽车正时系统传动带， 通常在行驶约 6 万公里时需要更换。

车龄结构的逐步老化是汽车后市场增长的主要驱动力之一。据立鼎产 业研究网，2019 年我国乘用车平均车龄约为 6.2 年，3 年内/4~10 年/10 年以 上车龄的汽车保有量占比分别为 31%/54%/15%。预计到 2030 年，以上三个 车龄范围的汽车保有量占比到 2030 年将会变为 21%/41%/38%，平均车龄会 增长至 8.7 年。车龄结构的逐步老化将推动我国汽车后市场规模的进一步增 长。 根据麦肯锡报告显示，到 2023 年，北美、欧洲汽车后市场是全球最大 的地区，中国的售后市场规模增量最大。

工业机械市场：未来随着基建需求拉动、环保升级、设备更新换代、人 工替代效应等多重利好驱动，工程机械行业规模的持续增长将有效带动橡 胶零部件行业的蓬勃发展。据 BusinessResearchInsights，2022 年全球工业机 械市场规模达到约 6756.2 亿美元，预计 2030 年将达到 8978.2 亿元，2023- 2030 年 CAGR 约为 3.6%。 家电卫浴市场：是居家生活领域的重要组成部分，产品主要包括传统家 电、家用厨房电器具、个人护理类产品、卫浴洁具类产品。家电卫浴橡胶零 部件主要满足家电卫浴对静音、减震、密封等性能方面的要求。 据 QYResearch，2022 年全球家电卫浴市场规模达到约 22250 亿元，预 计 2029 年将达到 28001 亿元，2023-2029 年 CAGR 约为 3.38%。

公司传动系统部件除应用于汽车领域外，还可用于工业机械。流体管路 部件中，卫浴水管产品应用于卫浴设备内部，如粉碎机、抽水马桶、排水管 道、预埋设备等，起到传输液体的作用。公司密封系统部件产品如 O 型圈、 垫片、异形密封圈等可应用于工业机械、家电卫浴等领域。

2.2. 竞争格局：胶管胶带行业集中度较低，市场竞争较为激烈

据前瞻产业研究院，从 2023 年中国橡胶制品行业集中度看，其他橡胶 制品集中度最高，CR5 超过 90%; 胶管胶带行业市场集中度最低，CR5 为 30%。 从市场份额看，胶管胶带(输送带、胶管、传动带)企业中，市场份额占 比均在 10%以下，其中浙江丰茂科技占比 1.7%，位于细分赛道第二。

我国汽车橡胶零部件在整车配套市场竞争较为激烈。少数实力较强的零部件生产企业占据大部分整车配套市场；而多数零部件生产企业，由于 受到生产规模、技术实力及品牌认同度等因素的制约，仅能依靠成本优势争 取部分低端的整车配套市场，在整个行业竞争中处于相对被动的地位。 在售后服务市场，汽车橡胶零部件生产企业直接向品牌商客户或经销 商销售产品，并借助品牌商或经销商的销售渠道向终端客户提供产品。 在传动带领域，公司竞争对手包括康迪、哈金森、盖茨、阪东化学、欧 皮特、岱高等国外企业，也包括三力士、三维股份等国内企业。在张紧轮领 域，公司竞争对手包括舍弗勒、莱顿等知名企业。在国内竞争对手方面，国 内从事传动系统部件生产企业数量较多，普遍呈现小而分散的特点，专业 化程度不高，公司具有明显的技术研发和制造工艺优势。

3. 公司成长逻辑：立足主业传动系统，打造新领域增长 极

3.1. 汽车传统业务领域：传动系统优势凸显，出海竞争&进口替 代双轮驱动

传动系统长期被外资垄断，出海竞争和进口替代空间大。作为汽车发 动机系统的核心组成部分之一，公司核心产品传动系统部件性能要求高，技 术难度大，具有较高的市场进入壁垒，国内外高端整车配套市场长期被康迪、 盖茨、岱高等外资品牌垄断，进口替代和出海竞争空间大。

（1）出海竞争： 终端客户丰富度提升，逐步打开海外市场。凭借稳定的产品质量和优 质的售后服务，公司传动系统产品在海外市场的品牌认可度和市场美誉度 大幅提高，先后取得博世、LN DISTRIBUTION LLC、舍弗勒、迈乐、米其 林等国际知名汽车零部件品牌商授权，国际市场竞争力有效提升。 新增海外客户营收占比提升。受海外公共卫生事件反复和欧美制裁等 因素影响，尤其是 2022 年俄乌战争爆发后，欧美车企及零部件供应商纷纷 撤离俄罗斯市场，实施“断供”，同时俄罗斯本土汽车零部件企业发展落后， 无法满足市场的巨大需求，关键零部件出现严重短缺的情况，LN DISTRIBUTION LLC 和 FWH Vostok, Ltd 考虑供应链安全相应增加国内采 购，公司凭借稳定的产品质量和优质的客户服务，新增采购订单较多。 公司前五大客户中的海外客户营收从 2020 年约 2217.80 万元提升至 2023 年约 10763.79 万元，海外客户营收占比从 2020 年约 5.28%提升至 2023 年约 27.15%。

坚持出海战略，落实全球化布局。 产能基地建设：公司将持续坚持“传动出海”战略，已在泰国及马来西 亚建设两大生产基地，借助海外工厂加强自有品牌“丰茂”“欧迅”的推广， 提升公司传动系统产品国际地位。 销售网络建设：公司将依托“米其林”授权品牌，布局全球销售网络， 加快搭建各国经销商渠道，加大市场占有率。2021 年下半年，公司接受米 其林委托，自主设计、开发、生产传动带产品，并在中国境内独家使用其授 权品牌对外销售。2022 年 5 月，公司获得米其林进一步品牌授权，获准在 欧盟、亚洲、南美等部分国家销售产品。

（2）进口替代： 凭借技术升级及产品性能，公司逐步切入自主及合资品牌供应链。公 司通过持续的研发投入和技术迭代升级，生产的传动系统部件性能不断提 升，与国外竞争对手产品技术差距逐渐缩小，国内部分合资和自主品牌整车 厂已逐渐由外资品牌配套转为公司国产配套。公司传动系统部件已配套上 汽通用五菱、上汽集团、一汽集团、吉利汽车等主流品牌多款车型，国内整 车配套市场逐步实现进口替代。 公司部分下游客户稳健放量。据 marklines，吉利、一汽、上汽产量 2020 年分别约为 197.20 万辆/79.26 万辆/96.69 万辆，2023 年分别约为 256.52 万 辆/72.11 万辆/136.80 万辆。 公司传动系统产品市占率稳步提升。公司汽车传动带产品国内市占率 由 2019 年的 11.56%提升至 2022H1 的 22.19%，张紧轮产品国内市占率由 1.62%提升至 2022H1 的 1.92%。

定点及在手订单储备丰富，为公司后续发展奠定基础。公司已取得的传动系统整车配套和售后服务市场主要客户定点项目较多，在手订单充足， 且主要客户多为国内外知名整车企业及零部件供应商，优质的客户资源和 丰富的在手订单为公司传动系统产品未来持续发展提供重要基础。

公司扩大产能建设以匹配客户订单需求。公司招股书披露的募投项目 将扩大公司传动带、张紧轮的产能，为应对更大的市场需求打下良好的生产 基础。其中，募投项目达产后将新增传动带产能 2,040 万条/年，新增张紧轮 产能 840 万套/年。 公司主要产品体系将得以丰富，生产和服务能力将得到进一步提升；同 时，公司将进一步加大对精密橡胶零部件配方设计、结构设计和工艺优化的 研发投入，提升公司的技术研发能力、设计能力、生产能力、服务能力等自 主创新能力，增强公司核心竞争力。

3.2. 汽车新业务领域：商用车、新能源汽车领域配套布局加码

伴随供给端的国产替代，细分行业公司将迎来发展新机遇。公司作为 橡胶传动带行业龙头企业之一，在橡胶制品行业拥有丰富的生产经验以及 材料配方优势，同时结合现有客户渠道，拓展新业务板块。

（1）将公司已有产品拓展至商用车&新能源领域。 商用车领域：战略绑定优质客户，商用车领域营收稳步提升。 在商用车整车配套市场：公司主要配套上汽集团、瑞立集团、纳威司达、 江淮汽车、北汽福田、ASSP、斯堪尼亚和安徽康明斯动力有限公司等国内 外主流商用车整车厂和零部件供应商。 在商用车售后服务市场：公司主要销售博世、LNDISTRIBUTIONLLC、 DIESELTECHNIC、舍弗勒、迈乐、米其林等境外知名零部件品牌商，部分 销售国内经销商客户。

公司加大商用车领域的开发应用。公司利用乘用车产品技术经验，加大 对技术要求更高的商用车领域产品的开发及应用。

新能源车领域：公司积极储备新能源汽车领域产品，并实现优质车企 配套。 公司凭借多年的行业技术积累和整车配套经验，积极在新能源汽车领 域进行技术和产品储备，部分产品已初步获得市场认可，进入市场推广阶段， 为后续新能源汽车配套产品持续稳定发展奠定了基础。 公司在新能源汽车领域已布局多个产品系列，已进入比亚迪、上汽大通、 吉利汽车、东风日产、长安汽车、福特汽车、康明斯等新能源汽车配套体系。 后续产品开发计划：在原有整车配套流体管路系统产品基础上，开发电 池冷却管路和氢燃料电池管路等新能源配套产品。

（2）公司拓展空气悬架业务板块，打造第二增长曲线。 空气悬架加速渗透，市场空间广阔。乘用车领域，预计到 2025 年空气 悬架渗透率约15%，市场规模约266.76亿元，2023-2025年CAGR为74.38%。 商用车领域，预计到 2025 年空气悬架市场规模约 49.28 亿元，2023-2025 年 CAGR 为 10.75%。 24H1，公司新增多个商用车项目定点，同时商用车空气弹簧产品已实 现小批量订单交付。

3.3. 非汽车领域：新品拓展多点开花，配套优质客户

加大非汽车领域开发。在非汽车领域，在原有汽车传动带和工业传动带 的基础上，公司迎合非道路用车市场的快速增长，加大非道路用车传动带等 零部件的开发；同时，借助区域产业优势，加大在工业（纺织机、安防系统、 工业机器人、数控机床、空压机、物流输送线等）、农业（割草机、大型收 割机等）、家电（吸尘器、跑步机、洗衣机等）及摩托车领域的技术研究、 新产品开发和市场开拓力度，降低对汽车市场的依赖。

编辑：火腿肠